A “viragem” de orientação no FMI — a reunião de Outono de 2012: o início da derrota dos “austeristas”?

FMI ensaia mudança de pele em 6 actos.

É cedo para concluir se a teoria dos “austeristas” foi derrotada pela “revelação” espetacular feita por Olivier Blanchard no “World Economic Outlook” – um dos mais importantes documentos anuais do Fundo Monetário Internacional (FMI) – sobre o erro do multiplicador orçamental.

A corrente de economistas e políticos “austeristas” convenceu a opinião pública e muitos governos e responsáveis internacionais que a resposta adequada à crise das dívidas soberanas na zona euro, que irrompeu após finais de 2009, deveria ser uma política de austeridade severa concretizada no mais curto prazo de tempo.

Os “austeristas” convenceram muita gente de que, depois do despesismo do disparo da dívida pública, como resposta ao impacto da crise financeira e económica entre 2007 e 2009, era preciso a punição deflacionista rápida e de um só golpe. Além do mais, o seu efeito recessivo, agregaram os técnicos de serviço, seria brando. Não foi, como se verificou primeiro nos “laboratórios” da Grécia e Portugal. Agora, foi a vez do FMI reconhecer que o efeito ultrapassou o previsto.

[“Austeristas” ou “austerianos” é um termo criado pelo analista financeiro Bob Parenteau, ex-economista chefe da RCM (parte da Allianz Global Investors), a que o Nobel Paul Krugman dedica todo um capítulo no seu último livro “Acabai com esta crise já!”, publicado este ano.]

[Resenha de artigos publicados na edição online do semanário português “Expresso” em outubro]

ACTO I FMI reconhece o erro no cálculo do “multiplicador” da austeridade

O Fundo Monetário Internacional (FMI) revelou a 8 de outubro, em Tóquio, que o “multiplicador” para o efeito recessivo no PIB por parte das políticas de ajustamento orçamental é muito superior ao que os governos usam. A revisão das metas em Portugal deveu-se à “correção” desse erro de origem.

Uma das razões para a revisão em baixa das previsões de crescimento nos países desenvolvidos em 2012 e 2013, realizada pelo Fundo Monetário Internacional (FMI) esta semana, em Tóquio, deveu-se à avaliação dos efeitos recessivos das políticas de austeridade.

O efeito “multiplicador” delas é muito superior – muito mais “amplo”, no dizer do FMI – ao que estimam os governos envolvidos em tais políticas e as entidades internacionais que deram luz verde aos planos de resgate (troika). Os governos consideram implicitamente, regra geral, um efeito recessivo de 0,5, quando, segundo os estudos do FMI agora divulgador no “World Economic Outlook” (WEO), o multiplicador move-se, provavelmente, num intervalo entre 0,9 e 1,7.

Alguns analistas já elegeram este “erro” como histórico e o seu reconhecimento pelo FMI como a principal história macroeconómica que marcará o ano. Paul Krugman, na sua coluna de opinião no jornal “The New York Times”, “The Conscience of a Liberal“, ressaltou a gravidade do erro e Kate Mackenzie no blogue “Alphaville” do “Financial Times” intitulava “It’s (austerity) Multiplier Failure“. Por seu lado, Wolfgang Munchau, também no “Financial Times”, sublinhou, em coluna de opinião, que a constatação do FMI “surgiu como um apêndice técnico, mas tornou-se um acto de insurreição”.

FMI penitencia-se

“A investigação da equipa do FMI sugere que os cortes orçamentais tiveram efeitos multiplicadores de curto prazo no produto maiores do que se esperava”, lê-se na página 1 do WEO. A explicação mais detalhada encontra-se, depois, numa caixa, nas páginas 41 a 43 (Caixa 1.1: “Estaremos a subestimar os multiplicadores orçamentais de curto prazo?”), que é da autoria de Olivier Blanchard, conselheiro económico do FMI e Daniel Leigh. A conclusão de que houve uma “subestimação” do efeito é tirada a partir do estudo de 28 economias desenvolvidas.

Ou seja, por cada euro “poupado” com o ajustamento orçamental, o efeito recessivo no PIB varia entre 90 cêntimos a 1,7 euros (muito acima da unidade) e não apenas 50 cêntimos, como se julgava. Enfim, a quebra no PIB por efeito das políticas de austeridade, no decurso desta Grande Recessão, é muito superior às previsões. A espiral recessiva é muito mais ampla.

A entidade que mais errou foi o FMI e depois a Comissão Europeia (CE). Por cada 1% do PIB em ajustamento orçamental (austeridade), o FMI subestimou 1 ponto percentual no efeito negativo e a CE 0,8. O erro de subestimação na previsão do desemprego foi na ordem de 0,5 pontos percentuais por cada 1% do PIB em cortes. E no investimento foi arrasador, na ordem de uma quebra de 2 pontos percentuais mais por cada 1% de PIB de corte orçamental.

Refira-se que já em julho 2011, David Leigh, que co-assina esta famosa caixa do WEO, publicou com Jaime Guajardo e Andrea Pescatori, uma investigação sobre o efeito das medidas de austeridade em 17 países da OCDE (incluindo Portugal) no período 1978-2009. No artigo “Expansionary Austerity: New International Evidence” (Working Papers do FMI, nº158, julho 2011), os autores referem que a chamada teoria da “austeridade expansionista” não tem qualquer base empírica. O estudo de Leigh mostrou que em 173 mudanças de política orçamental naquele período, o impacto negativo destas medidas de austeridade teve uma mediana de queda de 0,99% no PIB, e o intervalo de variação nos casos estudados foi de um impacto negativo de 0,75% no PIB a 4,74%! O desvio em relação aos cálculos dos defensores da “austeridade expansionista” é colossal. Segundo a metodologia dessa teoria, o efeito positivo seria de 0,29% no PIB. O estudo de Leigh referia, ainda, que no caso de ajustamentos orçamentais baseados no aumento de impostos, o impacto negativo no PIB era de uma quebra de 1,29%.

Este disparo do efeito multiplicador recessivo das políticas de austeridade deve-se, explica o FMI, ao contexto atual de Grande Recessão e crise financeira, em que o crescimento é “frouxo”, a margem de atuação da política monetária pelos bancos centrais está no limite (com taxas de juro de referência já perto de 0%) e os países resolveram proceder a ajustamentos simultâneos, ampliando o efeito negativo das políticas de austeridade.

Portugal foi um exemplo claro

Segundo Olivier Blanchard, o conselheiro económico do Fundo, e que assina o Prólogo do WEO agora divulgado, foi o reconhecimento expresso deste facto, de que o efeito recessivo da austeridade é muito superior, que levou à revisão das metas nominais do défice orçamental no caso português e à extensão do seu plano de ajustamento por mais um ano. “Temos de estar prontos para ajustar as metas já que os multiplicadores orçamentais são muito amplos”, disse Blanchard em Tóquio.

Posteriormente, Christine Lagarde, a diretora-geral do FMI, diria, em conferência de imprensa no dia seguinte às declarações do conselheiro económico, estar em total sintonia com Olivier Blanchard e sublinhou dois pontos que adveem do reconhecimento daquele erro no multiplicador:

– “o tempo é essêncial”; é preferível por vezes ter mais tempo para os ajustamentos, e sobretudo quando há vários países em simultâneo a realizá-los no caso da zona euro; por isso o FMI sugeriu a extensão do programa em Portugal (mais um ano) que veio a ser acordado após a quinta revisão do programa pela troika e propõe a extensão do programa grego até o final de 2016 (mais dois anos do que atualmente previsto), o que ainda está em discussão;

– não é “um aspeto sensível agarrar-se às metas nominais” desses programas de ajustamento; é mais apropriado aplicar as medidas e deixar os estabilizadores automáticos atuar.

Acto II – Investigadores do FMI recomendam terapia diferente da troika

Não chegam as receitas “tradicionais” para o ajustamento nos países “periféricos”. É necessário que os países com excedentes na zona euro importem mais dos outros membros. É preciso desvalorizar o euro, colocar no terreno um mecanismo de transferências interno e criar condições de financiamento menos onerosas para os países deficitários.

A valorização do euro entre 2000 e 2009 e a nova vaga de globalização desde os anos 1980 – com a emergência da China, a integração da Europa de Leste na União Europeia e os choques petrolíferos e de preços de outras commodities – provocaram um abalo “assimétrico” dentro da zona euro, com os países “periféricos” a serem as vítimas de um ecossistema que gerou o aumento do endividamento e a perda de competitividade durante essa década. A grande crise financeira que irrompeu em 2007 veio colocar a nu essa nova realidade.

“A evidência que encontrámos de choques assimétricos exige que se coloquem no terreno mecanismos de partilha centralizada de risco e de transferência através dos países da zona euro de modo a facilitar o ajustamento em relação aos choques específicos de cada país”, afirmam Ruo Chen, Gian-Maria Milesi-Ferretti e Thierry Tressel em “External Imbalances in the Euro Area” (Desequilíbrios externos na zona euro”, Working Paper 12/236). O trabalho de investigação dos três especialistas do Departamento de Investigação do Fundo Monetário Internacional (FMI) foi publicado nos “Working Papers” daquela instituição em setembro e aparecerá na revista “Economic Policy”. O estudo centrou-se nos cinco maiores devedores líquidos da zona euro – Espanha, Grécia, Irlanda, Itália e Portugal.

Por isso, aqueles economistas do FMI afirmam que o “ajustamento externo” naqueles países deficitários não pode depender apenas do que “tradicionalmente” é recomendado – uma “mistura”, por um lado, de políticas de consolidação orçamental e desvalorização interna (no economês, pelo lado da procura doméstica, demand-side) e, por outro, de fomento da produtividade e da competitividade das exportações (no economês, pelo lado da oferta, supply-side).

“O ajustamento [dos periféricos] seria enormemente facilitado pelo alívio dos fatores externos”, dizem os economistas do FMI. O que implicará forte procura externa (fomentada pelos membros da zona euro com excedentes), condições de financiamento menos onerosas e, também, uma depreciação do euro. “Ter no terreno transferências orçamentais, condicionadas por exigência de governação forte, será particularmente importante, dada a fraca mobilidade do trabalho e em virtude de rigidez no mercado de trabalho na zona euro”, sublinham os investigadores.

Um sistema de desequilíbrios com impacto estratégico

O ecossistema na zona euro criado ao longo de uma década funcionou do seguinte modo.

O choque da segunda vaga de globalização, do disparo das exportações por parte dos países emergentes (e particularmente a concorrência da China), afetou negativamente vários países “periféricos” da zona euro que não beneficiaram da dinâmica de importações por parte dos países emergentes (sobretudo pela China) para compensar o rombo nas exportações. A valorização nominal do euro entre 2000 e 2009 também não ajudou.

Os investigadores do FMI usaram um modelo econométrico para avaliar o impacto adverso da apreciação da taxa de câmbio nominal efetiva na performance exportadora dos “periféricos”. No caso português, entre 2000 e 2010, a perda total nas exportações foi de 4%, derivada de uma apreciação de 7%. De qualquer modo, inferior ao impacto em Itália que foi de 7,3%, na Grécia de 7% e em Espanha de 4,6%. A apreciação da taxa de câmbio nominal efetiva foi muito maior nestes três países.

Apesar do impacto negativo da apreciação da taxa de câmbio nominal efetiva, o peso das exportações no Produto Interno Bruto (PIB) de Portugal subiu 2,1 pontos percentuais entre a média de subida do peso em 1999-2000 (1,2%) e a média em 2007-2008 (3,3%), ligeiramente mais do que aconteceu com as importações (cujo peso subiu de 3,7% para 5,7% nos períodos referidos). O diferencial entre os pesos das importações e das exportações no PIB manteve-se praticamente nos dois períodos e o défice comercial em percentagem do PIB (12,4%) também. No entanto, Portugal foi, entre os cinco “periféricos”, o que teve o segundo maior aumento do peso das exportações no PIB, depois de Itália. O peso das exportações de produtos (não incluindo serviços) no PIB aumentou, mesmo assim, muito pouco entre o período da “bolha” tecnológica de 1999-2000 (quando representava 19,6%) e o início da crise financeira em 2008-2009 (quando subiu para 20,4%). As exportações portuguesas, em percentagem do PIB, para a zona euro desceram ligeiramente, sendo compensadas por um aumento ligeiro para fora da zona euro.

Por outro lado, os investidores de fora da zona euro apostaram sobretudo nos países do “centro” da zona euro – Finlândia, Áustria, Alemanha. Holanda e França eram, em 2008, os países com mais alta percentagem de títulos de dívida nas mãos de investidores fora da zona euro – e não nos “periféricos” ao longo daquela década, mesmo antes do rebentar da crise das dívidas soberanas na zona euro. A perda de competitividade destes e os desequilíbrios acumulados acabaram por ser financiados através de endividamento dos “periféricos” em relação aos do “centro” da zona euro.

Os desequilíbrios foram “na maior parte financiados por fluxos de capital internos à zona euro”, em particular pela compra de títulos soberanos (particularmente na Grécia e em Portugal) e títulos das instituições financeiras e através de empréstimos interbancários transfronteiriços concedidos aos bancos domésticos (sobretudo Espanha, Irlanda e Portugal), o que permitiu que os desequilíbrios externos crescessem com o correr do tempo. O financiamento foi sobretudo feito pela Alemanha e França. Este financiamento alimentou o disparo da dívida pública na Grécia, a “bolha” financeira em Espanha e na Irlanda, e uma combinação das duas dinâmicas em Itália e em Portugal. No caso português, associou-se uma década de fracos ganhos de produtividade e um crescimento económico estagnado. Sublinhe-se, no entanto, que Itália é um caso aparte dos outros quatro – acumulou largos ativos no exterior da zona euro, refletindo uma estratégia de projeção externa agressiva do sector privado empresarial (não bancário).

No centro deste ecossistema está a Alemanha, que foi o principal beneficiário do disparo das importações por parte da China e de outros emergentes, quer de Leste como dos países exportadores de commodities, sobretudo na área dos produtos com alta tecnologia incorporada. Em uma década, a Alemanha consolidou uma situação superavitária, enquanto os “periféricos” acumularam uma situação deficitária. O saldo positivo da balança comercial alemã subiu de 2,9% do PIB em 1990-2000 para 6,5% em 2008-2009.

Deste modo, há uma interligação entre os choques externos e os fatores internos à zona euro, refere o estudo. As explicações tradicionais – que impuseram um certo caminho nos reajustamentos dos países resgatados na zona euro – são “corretas, mas incompletas”, dizem os autores. E nesta parte “incompleta” pode estar o busílis da questão.

Acto III – World Economic Outlook de outubro de 2012 diz que depressão mundial depende de Bruxelas, Berlim e Washington

Os dois principais elementos de “incerteza” económica são a crise das dívidas soberanas na zona euro e o “penhasco orçamental” a debater no Congresso dos Estados Unidos. O crescimento mundial para 2012 e 2013 foi revisto em baixa. Mas estamos longe de uma recessão global como em 2009.

O Fundo Monetário Internacional (FMI) reviu em baixa as suas previsões para o crescimento económico mundial em 2012 e 2013. A economia mundial deverá crescer 3,3% este ano e 3,6% no próximo, contra as previsões anteriores de 3,5% e 3,9% respetivamente.

Esta revisão em baixa acentua o declínio da taxa de crescimento económico mundial desde a retoma de 2010 e 2011. A economia mundial cresceu 5% em 2010, depois de uma recessão de 0,7% em 2009, e 3,9% em 2011. A desaceleração começou logo a verificar-se em 2011.

O crescimento mundial está no patamar dos 3% e há uma probabilidade de 1 em 6 (ainda baixa), diz o FMI no seu “World Economic Outlook” (WEO) divulgado em Tóquio, de vir a ser inferior a 2%, o que implicaria, em particular, uma recessão nos países desenvolvidos (ao contrário das previsões atuais, que ainda apontam para um crescimento de 1,3% em 2012 e 1,5% em 2013 neste grupo de economias). Ainda que longe de um mível de recessão como em 2009 (quebra de 0,7% do PIB mundial), uma descida futura do crescimento para o patamar dos 2% traria imensos riscos. Alguns analistas falam do risco de derrapagem para uma depressão mundial.

Riscos alarmantes

Por isso, o WEO do FMI afirma que são muito altos – “alarmantes” – os riscos de uma desaceleração global. A que se associa uma “confiança frágil no sistema financeiro”. Palavras fortes do FMI que, tal como o Banco Mundial, esteve reunido em Tóquio para as reuniões de outono.

As razões do temor de uma tal desaceleração prendem-se a dois elementos centrais de “incerteza” – o andamento da crise das dívidas soberanas da zona euro e o problema do “penhasco orçamental” (fiscal cliff) nos Estados Unidos. O FMI considera esses dois aspetos da atual realidade nos países desenvolvidos como “componentes que perduram”. E que dependem de soluções políticas, umas no quadro da zona euro (onde a Alemanha é peça central) e outras no seio do Congresso dos Estados Unidos, que dependerão inclusive dos resultados das eleições presidenciais norte-americanas de 6 de novembro. O “penhasco orçamental” envolve 1,2 biliões de dólares em cortes automáticos na despesa pública e aumento de impostos a partir de 1 de janeiro de 2013, se o Congresso em Washginton não se entender na redução do défice orçamental federal até 31 de dezembro de 2012.

Para a Zona Euro, o FMI prevê uma recessão de 0,4% em 2012 e quebras muito acentuadas em grandes economias da região como Itália (caída de 2,3% do PIB) e Espanha (contração do PIB em 1,5%). Em 2013 poderá haver um crescimento de 2% no conjunto da zona monetária única, em suma, uma retoma.

Dessa “incerteza” sobre a zona euro e os EUA dependerá em 2013 se as previsões atuais do FMI são “pessimistas” (e a retoma será, pelo contrário, robusta) ou “otimistas” (e a desaceleração será muito maior). Se Bruxelas, Berlim e Washington nâo “agirem proativamente”, como reclama o WEO, as previsões de outono do FMI poderão revelar-se “otimistas” para 2013.

O relatório do FMI considera que o crescimento que se tem verificado à escala mundial deriva em grande parte das políticas monetárias dos bancos centrais que têm sido “acomodativas” procurando manter juros de referência baixos e lançando programas não convencionais que, em alguns casos, têm sido designados por “alívio quantitativo” (quantitative easing).

Em contracorrente a essas políticas monetárias, a economia mundial tem sido afetada negativamente por três variáveis: a simultaneidade de politicas de ajustamento orçamental (austeridade) que têm tido inclusive um efeito recessivo ainda maior do que se pensava (o FMI mudou o seu cálculo sobre o efeito multiplicador da austeridade); o mau funcionamento do sistema financeiro e a sua relação com o financiamento da economia real; e os desequilíbrios globais que permanecem entre países excedentários (nomeadamente a Alemanha e a China) e países deficitários.

Recomendações do FMI à zona euro

O FMI faz recomendações explícitas sobre a crise da zona euro e sobre a questão dos desequilíbrios globais.

Em relação à zona euro, o FMI aponta: necessidade de transferências; diminuição da probabilidade de bancarrota soberana em países membros; onde a bancarrota ocorrer, diminuir os efeitos junto dos credores e do sistema financeiro; resolver os desequilíbrios dentro da zona euro entre píses membros excedentários e deficitários; adoção de objetivos ajustados e não em torno de metas nominais; união bancária; maior flexibilidade do novo Mecanismo Europeu de Estabilidade (que entrou em vigor a 8 de outubro, por decisão da reunião do Eurogrupo).

Em outro documento divulgado pelo FMI, o “Global Financial Stability Report” (GFSR), refere-se, explicitamente, que o crescimento tem de estar associado à redução da dívida pública e dos défices orçamentais, bem como às reformas estruturais que visem a redução dos desequilíbrios externos.

O GFSR aponta ainda a necessidade “urgente” de avançar no terreno com a união bancária e a integração orçamental na zona euro. Se isso não for feito em tempo útil, a fragmentação nos mercados financeiros dentro da zona euro agravar-se-á e a contração de crédito bancário nos países da “periferia” será brutal. O que significa que o impacto na economia real será avassalador.

Se a fragmentação nos mercados financeiros da zona euro prosseguir, sem que sejam tomadas “urgentemente medidas adicionais urgentes e decisivas”, o GFSR aponta para uma redução de ativos dos bancos europeus até final de 2013 num intervalo entre 2,8 e 4,5 biliões de dólares (entre 2,18 e 3,5 biliões de euros). O que poderá provocar uma contração de crédito de 9%.

Quanto aos desequilíbrios globais, o FMI considera que os países excendentários deverão tomar a dianteira com políticas estruturais: incentivar o investimento na Alemanha (um dos calcanhares de Aquiles apontado recentemente pelo historiador económico Adam Tooze que entrevistámos); reformar a rede de segurança social da China e encorajar o consumo interno na segunda maior economia do mundo; e reduzir a acumulação de reservas oficiais nas economias emergentes.

Acto IV — “É preciso deitar a crise para trás das costas”, diz Christine Lagarde

“Muito claramente, a primeira prioridade é ir para além da crise e restaurar o crescimento – sobretudo acabar com a flagelo do desemprego”, disse hoje Christine Lagarde, diretora-geral do Fundo Monetário Internacional (FMI), no seu discurso na reunião anual da organização que decorreu em Tóquio. Lagarde titulou esta parte do seu discurso como a necessidade de “deitar a crise para trás das costas”. “Não nos iludamos, disse a diretora-geral, sem crescimento, o futuro da economia global está em risco”.

Afirmou, depois, que se conhece o “pacote de políticas” que poderão ser úteis nestas circunstâncias:

– política monetária “acomodativa” (uso da política monetária pelos bancos centrais para contrabalançar o risco de recaída na recessão e o aumento do desemprego);

– o “andamento certo no ajustamento orçamental”, evitando “prejudicar o crescimento”, e baseado em “planos realistas e sólidos para baixar a dívida [pública] no médio prazo”;

– “terminar a limpeza do sector bancário”;

– implementar “reformas estruturais que fomentem a produtividade e o crescimento”;

– complementar com “um reequilíbrio da procura mundial em direção aos dinâmicos mercados emergentes”.

A “elevada herança” em dívida pública é, sem dúvida, “a maior barricada” no caminho, diz a diretora-geral do FMI. A dívida pública nos países desenvolvidos atingiu, em média, 110% do Produto Interno Bruto, o mais alto nível desde a 2ª Guerra Mundial.

Mas “há uma lição clara da história – reduzir a dívida pública é incrivelmente difícil sem crescimento”, disse Lagarde, que, logo acrescentou, “em contrapartida, dívida alta torna mais difícil obter crescimento”.

A diretora-geral acrescentou dois outros pontos-chave: terminar a reforma do sistema financeiro e atacar o problema das desigualdades avançando para um “crescimento inclusivo”.

Sistema financeiro continua inseguro

“Apesar de alguns progressos, o sistema [financeiro] não está muito mais seguro do que no tempo do Lehman [Brothers]”, afirmou Lagarde. “Excessos e escândalos contínuos mostram que a cultura [do sector financeiro] ainda não mudou realmente”, acrescentou.

A diretora-geral do FMI pediu “melhor regulação, melhor supervisão” e elogiou a agenda de Basileia III, lamentando que se esteja a perder algum gás na implementação das reformas acordadas (onde há grande resistência do sector) e referindo que há que avançar mais em “áreas como os derivados, o sistema bancário sombra, e as instituições demasiado importantes para falir”.

Basileia III (do nome da cidade suíça) é um conjunto de propostas de reforma da regulamentação bancária, publicadas em 16 de dezembro de 2010. É parte integrante de um conjunto de iniciativas, promovidas pelo Fórum de Estabilidade Financeira (Financial Stability Board, FSB) e pelo G20.

ACTO V–«Redução da dívida pública leva tempo e tem de ser realista». Um estudo do Fundo Monetário Internacional (FMI) sobre as políticas de ajustamento orçamental nos países desenvolvidos aponta para três lições e analisa “o bom, o mau e o feio” em 26 episódios em que a dívida pública esteve acima de 100% do PIB.

Da história económica dos ajustamentos orçamentais desde o final do século XIX nos países desenvolvidos com níveis de dívida pública (bruta) superiores a 100% do Produto Interno Bruto (PIB), retiram-se lições importantes para a atualidade, segundo um estudo do Fundo Monetário Internacional (FMI) publicado no “World Economic Outlook” (WEO) divulgado na semana passada em Tóquio.

O estudo foi publicado como capítulo 3 do WEO com o titulo sugestivo de “O bom, o mau e o feio: 100 anos a lidar com sobre-endividamento público”.

Ainda que os pacotes de políticas em cada um dos 26 episódios analisados tenham sido muito diversos, a equipa do FMI liderada por John Simon, Andrea Pescatori e Damiano Sandri retira, para a atualidade, três lições:

# A redução com sucesso da dívida pública requer tanto consolidação orçamental como uma mistura de políticas que apoiem o crescimento económico. Aspetos fulcrais são uma política monetária que apoie o crescimento e medidas que ataquem as fraquezas estruturais na economia;

# A consolidação orçamental deve privilegiar reformas estruturais e persistentes das finanças públicas e não medidas orçamentais temporárias e de curta duração que não gerem uma trajetória de redução consistente;

# Reduzir a dívida pública e o défice orçamental leva tempo, e ainda mais num contexto de ambiente económico externo fraco como é o atual. Mesmo em contextos mais favoráveis, no passado, “melhorias sustentáveis de mais de um ponto percentual por ano são raras”.

O estudo aponta ainda para dois alertas:

# As políticas de “desvalorização interna”, como a que foi seguida no Reino Unido depois da 1ª Guerra Mundial, são particularmente arriscadas. Em geral, têm custos elevados. No caso britânico teve resultados “desastrosos” – mais desemprego, crescimento económico medíocre durante duas décadas e continuação da trajetória de aumento da dívida pública. O ambiente social e político aqueceu culminando com a greve geral de maio de 1926. Determinar se o custo dessa “desvalorização interna” ultrapassa o benefício para a competitividade exige mais investigação;

# A situação atual de continuação da crise internacional aponta para um “ambiente externo” que não é favorável, ao contrário dos casos com sucesso no pós-2ª Guerra Mundial e nos anos 1980 e 1990. “As expetativas sobre o que se consegue alcançar têm de ser colocadas de um modo realista”, sublinha o FMI. Os especialistas responsáveis por este estudo admitem, no entanto, “a redução da dívida [pública], mesmo sem crescimento forte”, como demonstraria o caso do ajustamento na Itália nos anos 1990 levado a cabo por governos “tecnocratas” de muita curta duração, chefiados por Giuliano Amato (junho 1992- abril 1993), Carlos Ciampi (abril 1993- maio 1994) e Lamberto Dini (janeiro 1995- maio 1996). A consolidação orçamental somou 13,6% do PIB entre 1992 e 1995 e o défice caiu para 2,7% do PIB em 1997, inclusive com um excedente primário (sem juros da divida pública) de 6,1% do PIB.. No entanto, esse caso beneficiou da desvalorização da lira, de um sentimento pró-europeu (que permitiu inclusive a imposição de um “imposto pela Europa”) e de um plano de privatizações cujas receitas renderam até 2000 cerca de 10 pontos percentuais do PIB.

Japão e Reino Unido são maus exemplos

O estudo acaba por analisar em profundidade seis casos num horizonte de 15 anos a partir do ano em que o rácio da dívida em relação ao PIB atingiu os 100%: Inglaterra em 1918, com a dívida em cerca de 140% do PIB; Estados Unidos depois da 2ª Guerra Mundial, em 1946, com o rácio em 120%; Bélgica em 1983 quando chegou aos 100%; Itália em 1992 quando atingiu 100%; Canadá em 1995 quando ultrapassou os 100%; e Japão em 1997 com o rácio acima de 100%.

O caso extremo da Alemanha durante as várias fases da República de Weimar entre 1919 e 1933 não foi escolhido pela equipa do FMI. Este período da história alemã ficou marcado pelo surto hiperinflacionista entre junho de 1921 e janeiro de 1924 e mais tarde pela política de austeridade extrema seguida pelo chanceler Heinrich Bruning entre março de 1930 e maio de 1932.

Segundo os especialistas do FMI, o caso britânico e o japonês são exemplos de situações de profunda deflação em momentos históricos bem diferentes, ainda que no caso britânico no quadro de excedentes orçamentais elevados e no caso japonês com a situação contrária marcada por altos défices orçamentais persistentes. O caso britânico foi ilustrativo de um crescimento medíocre ao longo de vinte anos e de concomitante aumento do rácio da dívida no PIB que chegou a atingir 190% em 1933. Os britânicos fizerem uma combinação letal de políticas monetárias e orçamentais apertadas que acentuaram o ciclo recessivo. Keynes comentaria, ironicamente, em 1928, que “indubitavelmente não compensa ser bom”. O caso japonês a partir de 1997 é hoje um caso de antologia do pior até 2001, quando, no entender do estudo do FMI, as autoridades nipónicas arrepiaram algum caminho, com a recapitalização dos bancos e a estreia de políticas monetárias de “alívio quantitativo” (quantitative easing, na designação inglesa), conhecidas por medidas “acomodativas”. A grande crise financeira global a partir de 2007 voltaria, no entanto, a deteriorar a situação.

A importância da política monetária

Os outros quatro casos são representativos de situações de excedentes primários orçamentais (ou seja, superavits nas contas públicas sem incluir os juros da dívida soberana) com situações de inflação. São casos que correram melhor do que o britânico e o japonês.

O caso dos EUA durante o período da presidência de Harry Truman, a partir de 1945 depois do falecimento de Franklin Roosevelt, é tido como representativo de “o sucesso da revolução keynesiana no pensamento económico e do medo de repetir os erros do período entre as duas guerras, [o que] conduziu a uma abordagem política muito diferente e a melhores resultados”, afirma o estudo. Em seis anos apenas, os EUA reduziram o rácio em 45 pontos percentuais. Este país obteve bons resultados na base de uma “combinação entre taxas de juro negativas e crescimento”, levando os especialistas do FMI a concluir que “uma política monetária de apoio [ao crescimento] é um ingrediente-chave para uma redução com sucesso da dívida”, apesar de alguma volatilidade na inflação que provoca.

Contudo, o estudo sublinha que as circunstâncias do final dos anos 1940 e dos anos 1950 são bem diferentes de hoje. Uma regulação financeira como a da época choca-se com a integração atual do sistema financeiro mundial e a abertura a mais inflação põe em causa toda a política dos bancos centrais dos países desenvolvidos desde que o Banco da Nova Zelândia inaugurou em 1990 a estratégia de subordinar a política monetária à manutenção de um nível de inflação próximo de 2%, a que se associa o mandato da “estabilidade de preços”.

Por isso, o estudo considera “mais realista”, em termos de lições para a situação atual, as opções seguidas nos casos canadiano, belga e italiano, ainda que os dois primeiros tenham corrido melhor que o terceiro, em virtude inclusive de uma boa performance das exportações, onde a depreciação da moeda contou. A avaliação dos três casos conduz à mesma conclusão já tirada para os EUA – a “importância da política monetária para uma redução da dívida com sucesso”, mesmo num ambiente de inflação baixa.

Dos 26 casos selecionados, apenas 3 foram caracterizados por ocorrência de bancarrotas, no caso da Alemanha em 1932, e da Grécia em 1893-4 e 1932.

Dois momentos altos do endividamento público

A dívida pública em relação ao PIB – a medida usual para se avaliar o peso da dívida pública e avaliar o potencial impacto negativo estrutural no crescimento económico – nos países desenvolvidos fixou máximos históricos próximos de 120% durante o período da 2ª Guerra Mundial. Esse pico aconteceu após uma trajetória ascendente do peso da dívida a partir de 1920, quando ultrapassou a barreira dos 50%, com um disparo a partir de 1935. O pico nos anos 1940 insere-se, por isso, numa situação extraordinária, de guerra de dimensão global. A partir dos anos 1950, a trajetória foi descendente

A reviravolta deu-se no final da década de 1970, com uma trajetória ascendente da dívida pública em relação ao PIB nos países desenvolvidos em virtude da nova vaga de financeirização das economias. Em 2011, na sequência da atual crise financeira e das crises das dívidas soberanas, atingiu mais de 100% no mesmo grupo de países. Na atual galeria, contam-se com os rácios mais elevados o Japão e a Grécia numa primeira divisão, acima de 150%, e depois Itália, Portugal, Irlanda e Estados Unidos, segundo este estudo do FMI.

Portugal atingiu o seu pico histórico até à data no ano fiscal de 1892-1893, com a dívida pública a atingir 124%, um nível que segundo as projeções atuais só deverá voltar a ser alcançado em 2014. A partir do ano fiscal de 1877-1878, Portugal manteve um rácio da dívida em relação ao PIB superior a 100%. Só a partir de 1897 desceu abaixo desse patamar. Durante este período do final da monarquia, ocorreu uma bancarrota parcial em 1892 com uma renegociação da dívida que duraria até 1902. A “maldição” dos 100% regressou, agora, durante a crise da dívida soberana portuguesa. Em 2011, o peso no PIB voltou a ultrapassar os 100%, tendo fechado o ano em 107,8%. No primeiro trimestre de 2012, o rácio subiu para 111,3%, segundo o Boletim Estatístico do Banco de Portugal.

Acto VI — Lagarde alerta para três riscos no sistema financeiro mundial. Três riscos graves de “instabilidade financeira” permanecem na economia mundial, avisou, hoje, Christine Lagarde. A diretora-geral do Fundo Monetário Internacional falava das “más notícias” que a globalização financeira provoca, na abertura em Tóquio de um seminário sobre os desafios do sistema financeiro global.

A economia mundial continua ameaçada por três riscos graves, alertou, em Tóquio, a diretora-geral do Fundo Monetário Internacional (FMI). Christine Lagarde falava na abertura de um seminário sobre os desafios do sistema financeiro global, realizado após as reuniões do FMI e do Banco Mundial que se desenrolaram na capital nipónica.

Os três riscos prendem-se com 1) o impacto nas economias emergentes da política monetária dos bancos centrais dos países desenvolvidos, 2) a concentração financeira que prossegue com “instituições demasiado grandes para falir” cada vez maiores, e 3) o facto de que a dívida soberana “tóxica” (em nível especulativo, ou seja, vulgarmente designada por “lixo financeiro”) ou não considerada “segura” aumentou.

Efeitos globais da Política Monetária

A economia mundial está a depender em excesso da política monetária dos principais bancos centrais dos países desenvolvidos na sua tentativa de evitar um retorno à recessão nos seus países, nomeadamente nos Estados Unidos, na Zona Euro e no Japão. “Sem dúvida que os banqueiros centrais devem desempenhar um papel significativo em tirar a economia mundial da doença atual, mas não podem fazê-lo sozinhos. As políticas orçamentais e estruturais [nas economias desenvolvidas] têm também de fazer a sua parte”, referiu Lagarde.

Os efeitos da “política acomodativa” desses bancos centrais – sobretudo da Reserva Federal norte-americana, do Banco Central Europeu (BCE) e do Banco do Japão – têm um impacto nas economias emergentes. Numa primeira fase provoca aquilo a que se chama o afluxo de “dinheiro quente”. “As políticas monetárias acomodativas em muitas economias desenvolvidas provavelmente vão incentivar fluxos de capital, amplos e voláteis, em direção às economias emergentes”, refere a diretora-geral do FMI. O que pode gerar “bolhas” de preços e criar desequilíbrios financeiros nestas economias.

Christine Lagarde apela, por isso, ao “diálogo internacional e à cooperação” entre os bancos centrais.

Concentração financeira

“Cinco anos de crise, e o sistema financeiro continua a preocupar-me”, diz Lagarde. Houve progressos na regulação, mas a diretora-geral do FMI diz que “muitos sistemas financeiros continuam vulneráveis, demasiado complexos, e excessivamente dependentes de um pequeno número de grandes – e crescentemente maiores – instituições”. Alerta que “a energia coletiva” para prosseguir com as reformas no sector “está a desvanecer-se”.

Dívida soberana “tóxica” ou “insegura”

O terceiro aspeto que Christine Lagarde refere no seu discurso de hoje diz respeito à dívida soberana. “Um número crescente de títulos soberanos já não são considerados “seguros” ou “sem risco””, advertiu. Essa situação provoca fluxos em direção a aplicações seguras, e a fuga massiva de capitais dos países com dívida considerada de risco ou mesmo especulativa, como está a acontecer nos membros “periféricos” da zona euro. “Fluxos em direção a certas classes de ativos e mercados [considerados seguros] podem ser uma fonte de risco financeiro sistémico”, concluiu a diretora-geral do FMI. Além das “bolhas” que geram numa primeira fase, depois, numa segunda fase, provocam saídas massivas. Em ambas as situações, geram instabilidade sistémica.

Se atentarmos, por exemplo, no que ocorre com a “fragmentação” na zona euro – a que se tem referido regularmente Mário Draghi, presidente do BCE – verificamos, com nitidez, este flagelo da fuga massiva de capitais, depois de um “bolha”. Dados recentes do Bundesbank – banco central alemão – divulgados pelo blogue alemão Quer Schuesse mostram que, depois de uma euforia nos fluxos financeiros das instituições financeiras monetárias alemães em direção aos cinco países “periféricos” (Portugal, Irlanda, Itália, Grécia e Espanha) durante décadas, assistimos a uma saída massiva. Desde o pico de abril de 2010 nas aplicações nos cinco países por parte das instituições financeiras alemãs (excluindo o Bundesbank) até agosto de 2012, a queda foi de 55,84%. Só no caso português, desde agosto de 2008 até agosto de 2012, a saída foi de 55,84%.

3 Responses to “A “viragem” de orientação no FMI — a reunião de Outono de 2012: o início da derrota dos “austeristas”?”

  1. […] (artigo de Jorge Nascimento Rodrigues, de leitura obrigatória). Gostar disto:GostoBe the first to like this. […]

  2. […] A “viragem” de orientação no FMI: o início da derrota dos “austeristas”?  | Jorge Nascimento Rodrigues English Edition by: JPO | LISwires […]

  3. Então, o que falta para mudar de rumo e seguir outro caminho?

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