Entrevista com El-Erian (PIMCO): Regresso (difícil) de Portugal aos “mercados” em 2013, desequilíbrios na zona euro e bancos centrais

A escala e âmbito do programa de resgate a Portugal não é suficiente para garantir o regresso pleno do país ao financiamento de médio e longo prazo no mercado primário da dívida em 2013, afirma, em entrevista ao Expresso, Mohamed A. El-Erian, diretor-executivo da PIMCO, uma das empresas mundiais de gestão de investimentos com maior intervenção no mercado de emissão de dívida. A PIMCO gere 1,9 biliões de dólares (€1400 mil milhões) de ativos financeiros. A volatilidade internacional é um dos fatores que introduz incerteza em Portugal e nos restantes “periféricos” com programas de ajustamento.

El-Erian avalia, ainda, os benefícios e os riscos de uma eventual reestruturação de dívida soberana. O ganho de uma reestruturação bem projetada e executada, “poderia, na verdade, acelerar o retorno de consideráveis fluxos de capital privado para Portugal”. “O risco é que a execução [de uma reestruturação de dívida] seja incompleta e/ou feita de tal forma que levante dúvidas sobre o compromisso do país com um Estado de direito e com os direitos de propriedade”, sublinha.

A nível da zona euro, El-Erian preocupa-se com a “fadiga do ajustamento” e defende a mutualização da dívida soberana – uma partilha de risco da dívida pelos estados membros da zona euro através, por exemplo, das chamadas euro-obrigações (eurobonds, em inglês) – em articulação com “a definição de condições que permitam o crescimento económico e a aceitação [das respostas políticas] pelas democracias dos países membros”.

El-Erian, de 54 anos, é nova-iorquino, mas é também cidadão egípcio e francês. Em 1983 regressou aos Estados Unidos tendo começado a trabalhar no Fundo Monetário Internacional. Foi diretor do Citigroup em Londres e entrou na PIMCO em 1999. Juntamente com o fundador da PIMCO, Bill Gross, é um dos especialistas financeiros internacionais mais influentes.

Ambiente global fluído

P: Acha que Portugal conseguirá regressar ao mercado de emissão de dívida de médio e longo prazo em 2013 e que em 2014 conseguirá “livrar-se” da troika?

R: O regresso pleno de Portugal a um financiamento normal no mercado de capitais derivará de três aspetos: as reformas internas, o apoio que receba dos seus vizinhos europeus e as preferências de risco dos investidores globais. A avaliação que fazemos é que, ainda que Portugal continue a cumprir os seus compromissos no âmbito de reformas abrangentes, a escala e o âmbito da assistência financeira que recebe não é suficiente para a normalização total no acesso ao mercado de capitais em 2013. Além do mais, pensamos que o ambiente global vai permanecer fluído – não só por causa da Europa, mas também dos Estados Unidos, da China e do Médio Oriente, alimentando, deste modo, episódios ocasionais de volatilidade do mercado e de aversão ao risco por parte do investidor.

P: Uma reestruturação da dívida soberana na mão de privados – o que é designado por “envolvimento do sector privado” (PSI, no acrónimo em inglês) – ou mesmo uma reestruturação envolvendo os credores oficiais (OSI, na designação em inglês) será adequada em virtude da trajetória insustentável da dívida soberana portuguesa?

R: Isso dependeria da extensão do PSI, e de como seria implementado. Se bem projetado e executado, o PSI poderia, na verdade, acelerar o retorno de consideráveis fluxos de capital privado para Portugal. Mas o processo está longe de não ter risco.

P: Porquê?

R: A atratividade-chave do PSI é que esse processo possa remover mais decisivamente as preocupações sobre o sobre-endividamento português, facilitando a regresso do empenhamento do capital privado, o que é tão crucial para o financiamento do capital circulante, das instalações e dos equipamentos. O risco é que a sua execução seja incompleta e/ou feita de tal forma que levante dúvidas sobre o compromisso do país com um Estado de direito e com os direitos de propriedade.

Mutualização da dívida e aceitação democrática

P: Face à atual resistência alemã em relação ao financiamento monetário dos governos da zona euro e a uma mutualização da dívida soberana (os designados eurobonds), como vê o futuro da União Económica e Monetária?

R: Fundamentalmente, a zona euro precisa de encontrar uma maneira de resolver quatro grandes problemas simultaneamente: muito pouco crescimento; desemprego alto, especialmente entre os jovens; sobre-endividamento em lugares errados; e insuficiente integração política. A solução está num conjunto de respostas a nível de políticas nacionais e regionais que combinem a mutualização da dívida com a definição de condições que permitam o crescimento e a aceitação [dessas respostas] pelas democracias dos países membros.

P: Mas será sustentável o caminho que as cimeiras europeias têm vindo a traçar?

R: Depois de um diagnóstico inicial muito mau da crise e de uma paralisante guerra política e de um estado de agitação, a Zona Euro avançou para a um desenho político abrangente regional – de suplementar a união monetária com uma união orçamental e bancária e com uma melhor integração política. Essa é a boa notícia.

P: E a má noticia?

R: A má notícia é que o calendário de execução ainda é muito lento.

P: E a nível de cada país, sobretudo no caso dos países “periféricos”, como vê a evolução da situação?

R: A nível nacional, a situação é mais complicada. A maioria dos países está a ter dificuldade em encontrar a combinação ótima entre o rigor orçamental e a melhoria do crescimento. Como tal, a fadiga do ajustamento chegou e os cidadãos perguntam-se sobre quais são os ganhos com os seus sacrifícios. Esse problema é mais agudo na Grécia, onde o governo enfrenta a rejeição popular que engloba as dimensões económica, financeira, política e social.

Maior fardo nos países deficitários

P: Mas o ajustamento orçamental que está a ser feito, e o fardo que implica, é o mais adequado?

R: O ajustamento certo é um problema não só na Europa mas também a nível global. Em termos relativos, o atual sistema coloca a maior parte do fardo do ajustamento nos países deficitários. E, ironicamente, esta era a abordagem que o Ocidente favorecia quando as crises de dívida ocorreram em países em desenvolvimento. Hoje, com o aumento da dívida e dos problemas de crescimento que comprometem uma série de economias ocidentais, esta abordagem está a gerar, e de que maneira, um enviesamento anti crescimento para a economia global.

P: Depois da decisão da Reserva Federal, o banco central norte-americano, na semana passada, de fixar um objetivo de taxa de desemprego, e de algumas afirmações do chanceler do Tesouro britânico, George Osborne admitindo discutir a questão do objetivo da inflação, estamos a assistir a uma mudança de paradigma na política monetária?

R: As recentes decisões da Reserva Federal e os comentários de Osborne são uma indicação de que os bancos centrais estão a viver o que chamei de “Reverso do Momento Volcker” [do nome do presidente da Reserva Federal Paul Volcker que em finais de 1979 alterou a política monetária norte-americana no sentido de combater a inflação]. O desemprego e o crescimento estão a influenciar muito mais o pensamento dos bancos centrais. E o processo é auxiliado por políticos que estão ansiosos para descarregar as suas responsabilidades para instituições com balanços mais elásticos e flexíveis.

P: Quais são os principais riscos para 2013?

R: Além da Europa, o mundo enfrenta três grandes riscos em 2013: a recessão nos Estados Unidos como resultado de percalços políticos; um abrandamento forçado na China; e riscos geopolíticos decorrentes da situação nos países do Médio Oriente, com efeitos muito intensos nas redes regionais.

DO MOMENTO VOLCKER AO MOMENTO BERNANKE?

Pode estar em curso uma mudança “histórica” na política monetária. Mohamed El-Erian, da PIMCO, fala do “reverso do momento Volcker” de 1979. As decisões da Reserva Federal na semana passada poderão criar um “momento Bernanke”.

Mohamed El-Erian, o diretor executivo da PIMCO, refere-se, em entrevista ao Expresso, a uma “reversão do momento Volcker” em curso.

Um conjunto de factos ocorreu recentemente que aponta no sentido de uma mudança na política monetária de alguns dos bancos centrais mais importantes do G7 (grupo das sete economias mais desenvolvidas) no sentido de impedir que uma recaída na recessão possa vir a ocorrer. Esta mudança vai muito para além do recurso a medidas de política monetária não convencionais como o “alívio quantitativo” (quantitative easing, em inglês, que a Fed e o Banco de Inglaterra têm tido em prática no decurso desta crise sistémica).

Na semana passada, a Reserva Federal (Fed) norte-americana decidiu definir uma meta de desemprego, fixada em 6,5% da população ativa dos EUA, como limiar abaixo do qual poderá considerar a subida da taxa diretora de juros (fed funds rate). Até se atingir esse limiar mais baixo (atualmente está em 7,7%) ou até a inflação projetada num horizonte de um a dois anos chegar aos 2,5% (0,5 ponto percentuais acima da regra de longo prazo), os juros manter-se-ão próximo de 0%. É a primeira vez que é definida uma tal regra ligando explicitamente um dado nível de desemprego à gestão da taxa de juros. Provavelmente este será o “momento Bernanke”, do nome do presidente da Fed, Ben Bernanke.

Em conferência de imprensa, Ben Bernanke sublinhou que a Fed não olhará, apenas, para a taxa de desemprego, mas também para outros indicadores do mercado laboral, como os abandonos definitivos da procura de emprego. No campo da monitorização da inflação, os esclarecimentos do presidente da Fed deixaram muitas interrogações nos analistas de mercado.

A decisão da Reserva Federal não significou o abandono do compromisso tradicional com a “estabilidade dos preços”. Mas aponta para ser dado maior peso nas decisões à situação do mercado laboral (indicadores do desemprego reflexo do andamento da crise e da situação social), permitindo no campo da inflação alguma variação acima da meta habitual de “perto de ou 2%”.

Por outro lado, o chanceler do Tesouro britânico, o ministro George Osborne, admitiu, também, na semana passada, a discussão do abandono do objetivo de 2% de inflação como guia na política monetária. “Há um debate sobre o futuro da política monetária – não só no Reino Unido, mas em vários países. Há muito de inovador a ocorrer no mundo”, afirmou Osborne. As afirmações do ministro britânico seguiram-se a declarações do futuro governador do Banco de Inglaterra, o canadiano Mark Carney, que sublinhou a necessidade dos bancos centrais abandonarem as metas de inflação e de se concentrarem em metas de PIB nominal na condução da política monetária.

Japão: a política monetária como tema eleitoral

Mais recentemente ainda, nas eleições legislativas que ocorreram este domingo no Japão, Shinzo Abe, líder do Partido Liberal Democrático, conseguiu constituir uma super-maioria de 2/3 na Câmara Baixa do Parlamento nipónico, através de uma aliança com um pequeno partido (New Komeito), desalojando o governo do Partido Democrático. Abe, que foi primeiro-ministro há duas legislaturas atrás, ganhou estas eleições com um programa económico e financeiro – a que alguns analistas locais alcunham de “abenomics” – que pretende combater a deflação e o iene forte, avançando com uma política monetária “acomodativa”, forçando, se necessário, a alteração da política do Banco do Japão. Hoje mesmo, com a vitória ainda fresca, Abe afirmou explicitamente: “É pouco habitual que a política monetária seja tema eleitoral. Mas manifestou-se um forte apoio público aos nossos apelos para se combater a deflação. Espero que o Banco do Japão tome isto em consideração”. Um dos objetivos é duplicar a meta de inflação dos atuais 1% para 2%.

Entretanto, em Itália, desde o regresso de Sílvio Berlusconi à ribalta da política, o tema da política monetária atual do Banco Central Europeu (BCE) poderá tornar-se, também, um tópico quente de campanha eleitoral. O líder do Popolo della Libertà (PdL), que obrigou o atual primeiro-ministro “tecnocrata” Mário Monti a pedir a demissão até final do ano e a serem convocadas eleições antecipadas provavelmente para fevereiro, ameaça com a saída de Itália da zona euro se o BCE não se tornar “um emprestador de último recurso” dos estados com crises de dívida soberana em curso ou prováveis. O tema da suspensão – ou alteração – do artigo 123 do Tratado da União que proíbe a compra no mercado primário pelo BCE de dívida emitida pelos estados membros da zona euro poderá tornar-se um tema político relevante. O PdL está atualmente em terceiro lugar nas sondagens.

O momento Volcker deriva do nome de Paul Volcker que foi nomeado presidente da Fed em agosto de 1979. Logo na primeira reunião do Federal Open Market Committee, a que presidiu, Volcker decidiu iniciar o que os analistas logo cunharam de “revolução” na política monetária. Volcker defendeu que a anterior política se havia mostrado incapaz de combater a inflação e inverter as expetativas inflacionistas. A Fed decidiu, então, colocar a possibilidade de substanciais aumentos nas taxas de juro de curto prazo. Essa transição, segundo os estudiosos da época, estendeu-se entre o último trimestre de 1979 e o último trimestre de 1986. Nesse percurso, a economia americana passou de uma situação de inflação alta e volatilidade elevada para o que, mais tarde, se chamaria a “grande moderação”, que terminaria, abruptamente, com uma nova grande crise financeira em 2007.

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