Frances Coppola: «Os juros da dívida nos periféricos do euro estão ridiculamente baixos»

Para muitos analistas financeiros, é o facto insólito deste verão. É chocante a descida das yields da dívida soberana da maioria dos países periféricos da zona euro para mínimos históricos, colocando o custo de financiamento do endividamento de economias como a espanhola, irlandesa e italiana em níveis inferiores aos registados para os Estados Unidos e Reino Unido. O próprio facto dos juros da dívida portuguesa a dois e cinco anos serem inferiores ou estarem próximos dos registados para os títulos do Tesouro norte-americanos ou britânicos é uma “anomalia”.

Para a analista Frances Coppola, os mercados financeiros continuam à espera que o Banco Central Europeu (BCE) vá mais longe, e avance inclusive para um programa de expansão monetária incluindo compra de dívida pública da zona euro, e não só aquisição de ativos de dívida privada, como resolveu nesta última reunião de 4 de setembro. Além disso, a penalização do parqueamento de dinheiro dos bancos do sistema euro no cofres do BCE em Frankfurt, com o agravamento das taxas de remuneração negativas, favorece a mudança para uma aposta tanto em obrigações refúgio como noutras com prémio de risco.

A analista fala também do atual “momento Draghi”, do significado das suas palavras no simpósio de Jackson Hole a 22 de agosto, e na estratégia que o italiano que preside ao BCE está a tentar desenvolver, procurando um acordo político entre Jean-Claude Juncker, o próximo presidente da Comissão Europeia, Angela Merkel, a chanceler alemã, e Matteo Renzi, o primeiro-ministro italiano em matérias que eventualmente ainda não estão claras. Na blogoesfera italiana refere-se que Draghi corre contra o tempo, pretendendo deixar selado esse compromisso histórico, no caso de concorrer às presidenciais em Itália, se o atual presidente Giorgio Napolitano resignar a meio do próximo ano, quando fizer 90 anos em junho.

Frances Coppola é uma analista financeira britânica muito ativa na blogoesfera, sobretudo no twitter (onde pode ser seguida em @Frances_Coppola). Durante 17 anos trabalhou em diversas instituições financeiras, onde era especialista em sistemas de tecnologias de informação. É editora associada da Pieria (http://www.pieria.co.uk/ ), uma rede social de peritos que publica uma revista online, considera-se uma “refugiada bancária” e dedica-se à música. Os seus artigos recentes sobre a crise do BES geraram muita polémica.

ENTREVISTA por Jorge Nascimento Rodrigues
(c) JNR 2014

Os juros da dívida nos países periféricos da zona euro desceram para níveis historicamente jamais vistos. Estamos a viver uma bolha obrigacionista na zona euro como alguns economistas alegam?

As yields relativas à dívida dos periféricos estão ridiculamente baixas. De modo algum, os países da periferia do euro têm menos risco do que os Estados Unidos ou o Reino Unido.

Porque é que essa tendência insólita está a acontecer, sobretudo desde que em abril Mario Draghi divulgou que o BCE tinha discutido um programa de compra de ativos?

Os mercados financeiros ou estão a fixar o preço em função de uma situação de estagnação para sempre, ou continuam à espera de um quantitative easing de compra de obrigações soberanas. Inclino-me para esta segunda opção.

Outro resultado do “efeito Draghi” é uma trajetória para terreno negativo dos juros das obrigações de curto prazo da Alemanha e de outros cinco países do centro do euro. Por que razão os investidores se dispõe a pagar para ter em carteira esses títulos?

Continuará a haver esses juros negativos enquanto o BCE mantiver taxas de remuneração negativas sobre os depósitos [dos bancos da zona euro nos cofres em Frankfurt].

Aliás, o BCE decidiu a 4 de setembro penalizar ainda mais esse parqueamento de dinheiro nos seus cofres, agravando a taxa de juro para -0,2%…

A trajetória [de juros negativos nas obrigações de curto prazo de alguns países do euro] acontece porque a dívida soberana de curto prazo considerada segura é um quase substituto perfeito para reservas. As taxas negativas de remuneração de depósitos do BCE não só provocam a descida das yields nos ativos seguros, mas em tudo o que for negociado com um spread em relação ao ativo de refúgio. Por isso não me canso de repetir que as taxas negativas de remuneração dos depósitos geram efeitos estranhos – um deles são as yields absurdamente baixas em tudo o que puder substituir reservas com ou sem prémio.

A divergência que se irá acentuar nos próximos anos entre taxas diretoras baixas por um período prolongado por parte do BCE (provavelmente abaixo de 1% até 2018) e uma subida gradual das taxas diretoras da Reserva Federal e do Banco de Inglaterra a partir de 2015 vai favorecer uma oportunidade aos bancos em operações especulativas?

Inevitavelmente. É necessário um enorme cuidado nesta situação. Não se deve esquecer que um dos principais fatores que geraram a crise financeira de 2007-8 foi o desenrolar do carry trade entre o dólar e o iene japonês. [O carry trade consiste em operações em que os investidores adquirem empréstimos em moedas com taxas de juro baixas para depois investir em divisas que pagam taxas de juro superiores].

O principal objetivo dos dois pacotes de injeção de liquidez envolvendo 1 bilião de euros anunciados pelo BCE a 5 de junho e agora, a 4 de setembro, vai conseguir inverter a trajetória de redução do crédito ao sector privado não financeiro na zona euro?

Eu creio que a combinação das operações de TLTRO [acrónimo para Targeted Longer-Term Refinancing Operations designadas em português como operações de refinanciamento de prazo alargado direcionadas] anunciadas em junho e que arrancarão ainda em setembro e o esquema de compra de ABS [acrónimo para asset-based securities, instrumentos de dívida titularizados vinculados a empréstimos] deverão ser encarados como uma tentativa séria de baixar o risco dos balanços dos bancos e melhorar a sua liquidez, na esperança de que, então, se sentirão encorajados para emprestar.

E essa esperança concretizar-se-á?

Estou francamente pouco convencida que melhorando os balanços e a liquidez leve os bancos a emprestar na periferia deprimida.

Isso significa que está a antever um impacto distinto dentro da zona euro?

Os ABS incluem os RMBS [acrónimo para residential mortgage-backed security, títulos garantidos por créditos hipotecários sobre bens imóveis residenciais], que são um mercado substancial até na Europa, ainda que mais pequeno do que nos Estados Unidos. Por isso o âmbito para a compra destes ativos é considerável. Mas, o que me preocupa é que tendo o BCE dito que estas compras só serão feitas junto de instituições monetárias financeiras, isso signifique, no final, uma continuação da confiança exagerada do canal de crédito.

Porquê?

Como já referi, os bancos não vão emprestar numa situação de mercado deprimido, por mais dinheiro que lhes atire para dentro deles, e as famílias e as empresas não recorrerão ao crédito se não vislumbrarem um futuro. Parece-me, aliás, que há penalizações insuficientes nas regras do TLTRO de modo a que estas operações beneficiem em grande medida as Pequenas e Médias Empresas dos periféricos.

A quebra da unanimidade em relação à aprovação das medidas tomadas pelo BCE nesta reunião de setembro, significa que daqui para a frente vai ser cada vez mais difícil enfrentar uma oposição liderada pelo Bundesbank?

A falta de unanimidade é um problema mais pertinente no BCE do que em outros bancos centrais, na medida em que os membros do conselho de governadores centrais representam posições económicas divergentes. Contudo, o BCE é capaz de funcionar com base numa regra de maioria. Pode ser que tenhamos simplesmente entrado numa nova fase em que há menos consenso sobre o caminho da política monetária. Vale a pena lembrar, também, que a influência do Bundesbank vai diminuir um pouco logo que a rotação de direitos de voto entre em vigor, devido à Letónia passar a usar o euro a partir de 1 de janeiro de 2015. Por isso, ainda que não seja confortável para o BCE viver na base de maiorias de voto do que em consensos, não acho que isso seja um grande obstáculo.

A “confortável maioria” com que Mario Draghi contou nesta reunião de setembro significa que a maioria do conselho executivo do BCE e do conselho de governadores dos bancos centrais da zona euro está, realmente, com medo da deflação?

Na intervenção que Draghi fez no simpósio em Jackson Hole em agosto, ele expressou alguma preocupação com as expetativas de inflação que estão a ficar “desancoradas” para o lado negativo. Isso significa, sem dúvida, que o risco de deflação aumentou. Mas, mais importante, penso que os investidores estão a fixar um preço numa situação persistente de inflação abaixo da meta [de estabilidade dos preços do BCE].

E essa desinflação persistente é perigosa?

Ela acarreta sérios riscos para o crescimento e a sustentabilidade das finanças por toda a zona euro. Não é tanto uma deflação em si que é um risco, ainda que a preocupação exista, mas a desinflação, a estagnação e uma dívida teimosamente elevada.

Nesse discurso de Jackson Hole ele falou de “impulsionar a procura agregada”. Mas, agora, na conferência de imprensa a 4 de setembro, não usou uma única vez a expressão. E clarificou que primeiro acha que é importante proceder a reformas estruturais e só, depois, discutir a questão da flexibilidade orçamental. Mudou de discurso para agradar a Merkel e Schäuble?

Eu penso que em Jackson Hole, Draghi não estava a fazer um discurso sobre mudanças de política viradas para o curto prazo. Ele falou de desemprego. E, em particular, da preocupação de que o desemprego cíclico se torne estrutural se continuar por um período prolongado, devido aos efeitos de histerese.

A preocupação central de Draghi em relação às políticas económicas é, então, o desemprego e não a austeridade?

A abordagem que ele fez em três vetores foi dirigida sobretudo à questão do desemprego, em que ele falou de, primeiro, investimento no ensino e na formação, segundo, de apoio à procura, e, terceiro, de reformas estruturais para eliminar a rigidez do mercado laboral e outros obstáculos ao emprego. A meu ver, a urgência que ele colocou no discurso em Jackson Hole deve ser vista especificamente em relação à persistência do desemprego, mais do que uma preocupação geral com a desinflação e a estagnação.

Mas há ou não uma dimensão política maior quando ele apela a uma convergência entre políticas – orçamental, monetária e de reformas estruturais -, ainda que se recuse a falar de uma negociação para um compromisso na Europa?

Sim, há. Eu direi que Draghi está a intermediar num acordo entre Jean-Claude Juncker [o novo presidente da Comissão Europeia], Angela Merkel [chanceler alemã] e Matteo Renzi [primeiro-ministro italiano]. Ele mencionou especificamente Juncker no discurso de Jackson Hole, claramente aprovando a proposta do futuro presidente da Comissão Europeia para que as economias do centro desempenhem um papel no investimento em formação e ensino em toda a zona euro.

Leave a Reply

You can use these XHTML tags: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <blockquote cite=""> <code> <em> <strong>