Os “choques” provocados pela reunião de outono de 2014 do FMI

Os efeitos da nova análise macroeconómica realizada pelo FMI na reunião do outono
Coleção de artigos por Jorge Nascimento Rodrigues

Balanço Global

© Jorge Nascimento Rodrigues, outubro 2014

O mundo mudou e provavelmente os europeus não se deram conta. A China ultrapassará, este ano (2014), por uma unha negra, os Estados Unidos como maior economia-país do mundo e ficará a apenas quatro décimas do peso do conjunto da União Europeia (EU), se o Produto Interno Bruto for medido em poder de compra real. Daqui a cinco anos, no bolo mundial, a China valerá mais de três pontos percentuais do que os 28 da UE.

Mas as novidades sobre a nova geografia económica não ficam por aí. Os mercados emergentes já representam 57% da economia mundial e daqui a cinco anos valerão 60%. Se fosse criado um G7 dos emergentes (reunindo China, Índia, Brasil, Rússia, México, Indonésia e Turquia), ainda mais poderoso do que os quatro BRIC (o bloco geoeconómico “inventado” por Jim O’Neill), ele já vale mais três pontos percentuais do que o G7 das economias desenvolvidas. Em 2013, pela primeira vez na história do comércio internacional, o valor do comércio entre as economias em desenvolvimento excedeu o que é realizado entre economias desenvolvidas e em desenvolvimento.

São as novas realidades com que o Fundo Monetário Internacional (FMI) resolveu chocar o mundo ao publicar o “World Economic Outlook” do outono de 2014, em antecipação às reuniões gerais do Fundo e do Banco Mundial que começaram a 10 de outubro e terminam no dia seguinte. Por isso, o Fundo dirigido pela francesa Christine Lagarde, preocupa-se com o que se possa passar na China – a transição de modelo económico que a maior economia do mundo está a fazer tem de ser gerida com pinças – e com tudo o que possa afetar as 12 maiores economias emergentes. O maior risco é se Janet Yellen, a presidente da Reserva Federal norte-americana (FED), não conseguir manter o pragmatismo e o gradualismo na desativação da política de estímulos monetários e um cenário de “saída acidentada” estoirar.

Até agora, a FED parece estar a seguir a recomendação do FMI. As atas da última reunião de setembro dos banqueiros centrais norte-americanos confirmam que Yellen mantém o ritmo “suave” que Lagarde lhe tem pedido, dando a entender inclusive que o início de uma subida das taxas diretoras de juros poderá ser adiado para o terceiro trimestre de 2015.

Europa, o doente do mundo

Mas o FMI não deu apenas um choque geoeconómico nos mais desatentos; provocou mais quatro esticões seguidos que abalaram os investidores financeiros e que deverão preocupar os políticos.

O segundo choque tem a ver com as expetativas de futuro. Os técnicos do FMI fizeram as suas projeções e o crescimento mundial até 2019 não vai subir acima de 4%, ou seja longe dos mais de 5% em 2006 e 2007, imediatamente antes da crise financeira, e em 2010, quando as políticas orçamentais e monetárias estavam alinhadas na resposta à Grande Recessão.

Lagarde falou mesmo do risco de um período de crescimento “medíocre” (sic). E, como o FMI se autocriticou agora de se enganar nas projeções desde 2011, sofrendo de um otimismo sistemático, sendo depois obrigado a revê-las em baixo, os investidores e os analistas ficaram ainda mais de pé atrás. Só este ano, os técnicos do Fundo já reviram três vezes em baixa as projeções económicas mundiais.

Os investidores sofreram um novo esticão quando leram no “Global Financial Stability Report” (GFSR), outro documento fundamental divulgado pelo FMI para a reunião do outono, que o dinheiro fácil injetado pelos estímulos monetários criou uma situação de exuberância financeira, de excesso de risco nos mercados de capitais. O FMI não pronuncia a palavra maldita “bolha”, mas chega a dizer que há muitos títulos cotados em bolsa que são “ações sem substância”, pura espuma da especulação.

Acrescenta que a euforia em torno dos juros da dívida soberana em mínimos jamais atingidos em muitos países (leia-se na zona euro, e em particular nos periféricos da moeda única) deve ser contida, pois tais mínimos estão fora do padrão histórico e há o risco de uma reviravolta súbita. Sobretudo, diz o FMI, porque essa “animação” financista não se traduziu em mais investimento na economia real. Há uma “divergência” gritante entre a exuberância financeira e os dados macroeconómicos fundamentais.

Mas o choque mais doloroso para os europeus é perceber que a zona euro é o atual “doente” do mundo. O FMI avisa que aumentou na zona euro a probabilidade de uma terceira recaída na recessão e de uma escorregadela para a deflação.

Além do mais há um problema sério com o sector bancário da zona euro, cujo papel é central na “transmissão da política monetária” para a economia real. Os bancos da zona euro representando 70% do total dos ativos não têm condições suficientemente fortes para fornecer crédito para a retoma económica, diz-se no GFSR. A OCDE aproveitou a ocasião para dizer que a zona euro é o ponto fraco da economia mundial.

Mensagem política

Face a esta situação, o Fundo transmitiu uma mensagem política muito forte a partir de Washington DC. A retoma económica depende dos governos moderarem a austeridade. As projeções realizadas pelos técnicos, ainda que sofríveis, partem do pressuposto de uma “moderação da consolidação orçamental” (sendo o Japão a exceção).

Vítor Gaspar, ex-ministro das Finanças português e agora diretor do Departamento de Assuntos Orçamentais do FMI, deu um golpe de rins e veio divulgar a nova buzzword: uma “política orçamental inteligente”, onde os estímulos orçamentais, outrora malditos, passam a ser bem-vindos desde que smart. O investimento público em infraestruturas passa a ser prioridade e o FMI incentiva a Alemanha e os Estados Unidos a darem o exemplo. O G20 deverá aprovar em novembro na Austrália uma Iniciativa nesse sentido.

O FMI cola a essa política Keynesiana a necessidade de assegurar a sustentabilidade da dívida pública e de a embeber em reformas estruturais. Mas mesmo neste capítulo, Olivier Blanchard, o economista-chefe do Fundo, veio dizer que é preciso largar “o mantra” da conversa das reformas estruturais: “É preciso ir para além do mantra genérico das ‘reformas estruturais’ identificando que reformas são mais necessárias e quais são politicamente realizáveis”.

Riscos de curto prazo

# Retoma económica mundial mais fraca do que em situações anteriores, com projeções de crescimento de 3,3% em 2014 e 3,8% em 2015, que até poderão sofrer de otimismo, um pecado recorrente nas previsões que se tem revelado desde 2011 e de que o FMI agora se autocritica; este ano, os técnicos do Fundo já reviram em baixa três vezes as projeções

# Otimismo excessivo dos mercados financeiros com manifesta subvalorização dos riscos, o que poderá levar a uma correção súbita

# Revisão em alta das probabilidades de recessão e de deflação na zona euro até ao segundo semestre de 2015

# Subida das tensões geopolíticas (Ucrânia-Rússia e Iraque)

# Aviso de que as ferramentas macroprudênciais poderão não estar à altura das exigências de contenção dos riscos excessivos gerados nos mercados financeiros

Riscos de médio prazo

# Projeções apontam para um crescimento mundial de apenas 4% daqui a cinco anos, mais de um ponto percentual abaixo do registado antes da crise financeira, em 2006 e 2007, e em 2010, antes do efeito das políticas de consolidação orçamental na zona euro e de cortes orçamentais nos Estados Unidos

# Falta de investimento em infraestruturas, em Investigação & Desenvolvimento, em capital fixo e humano devido às políticas orçamentais de consolidação a partir de 2010

# Ressurgimento em primeiro plano de problemas estruturais anteriores à Grande Depressão, como a debilidade do crescimento do fator produtividade total e o peso do envelhecimento na população ativa

# Possibilidade de uma aterragem forçada na China, a atual maior economia do mundo, no quadro do seu atual processo de transição de modelo económico. A China representa hoje quase 16,5% do PIB mundial e daqui a cinco anos andará perto de 19%, deixando muito para trás os EUA e a União Europeia

5 novas buzzwords do FMI

# Política orçamental inteligente – numa reviravolta protagonizada em direto pelo ex-ministro das Finanças português Vítor Gaspar, o FMI passa a defender estímulos orçamentais colando-lhe a etiqueta de “smart”

# Exuberância financeira – os mercados de capitais sofrem de uma animação motivada por um “risco financeiro excessivo”, com muitos títulos cotados em bolsa que não passam de “ações sem substância”

# Medíocre – Christine Lagarde, a diretora-geral do FMI, falou do risco de “um novo período medíocre” de crescimento mundial

# Cenário acidentado – pode haver uma reviravolta súbita dos humores dos mercados financeiros, que provoque uma quebra de 8% no valor das carteiras obrigacionistas dos investidores

# Estagnação secular – sentimento de confiança baixo entre os investidores, falta de investimento na economia real, procura fraca endémica e continuação do sobreendividamento público e privado podem gerar um ciclo vicioso nas economias desenvolvidas

5 Políticas urgentes

# Moderação da austeridade, sobretudo na zona euro

# Prioridade ao investimento público, nomeadamente em infraestruturas, com a Alemanha convidada a dar o exemplo

# Acabar com o “mantra” das reformas estruturais, implementar as que efetivamente sejam necessárias e politicamente viáveis

# Gradualismo na desativação da política monetária de estímulos norte-americana, com a Reserva Federal convidada a ser “suave” e pragmática

# Em caso de ameaça de uma terceira recaída na recessão e de deflação na zona euro, o BCE deve avançar para a compra de dívida pública dos membros do euro

Artigos publicados no Expresso online

Post 1: Sobre o “World Economic Outlook”

FMI diz que moderação da austeridade é fundamental para o crescimento mundial

A viragem para o investimento em particular da Alemanha, o rigor na escolha das reformas estruturais politicamente viáveis e efetivamente necessárias, a moderação da consolidação orçamental, uma política monetária sensata e a atenção aos riscos geopolíticos são os ingredientes para evitar que a retoma, já de si fraca, sucumbe em 2015, recomenda o “World Economic Outlook” divulgado em Washington DC.

O Fundo Monetário Internacional (FMI) reviu em baixa as suas projeções de crescimento económico mundial para 2014 e 2015 publicadas no “World Economic Outlook” (WEO) do outono, um dos dois documentos anuais fundamentais de análise macroeconómica global da autoria da organização multilateral sediada em Washington DC.

O produto mundial vai crescer 3,3% este ano e 3,8% no próximo ano, níveis que continuarão abaixo do crescimento de 5,4% e 3,9% verificado respetivamente em 2010 e 2011, quando os efeitos positivos das políticas Keynesianas orçamentais de resposta à Grande Depressão e dos enormes estímulos monetários da Reserva Federal norte-americana, do Banco de Inglaterra e do Banco do Japão se fizeram sentir.

Autocrítica de excessivo otimismo

Foram revisões em baixa ligeiras em relação ao documento divulgado em julho, mas refletem duas preocupações atuais da organização: corrigir uma tendência para um excessivo otimismo verificado nas previsões desde 2011 e contrariar alguma euforia criada pelo aquecimento atual nos mercados financeiros.

Essa euforia verifica-se quer no mercado da dívida soberana (onde, no caso da zona euro, se têm registado mínimos históricos nos juros e nos prémios da dívida de médio e longo prazo), quer nas bolsas, com a volatilidade em níveis muito baixos em várias classes de ativos e uma clara desvalorização por parte dos investidores financeiros dos riscos nas economias desenvolvidas em stresse (os periféricos do euro) e nos mercados emergentes.

O ponto mais negro dessa euforia é o facto de ela não se traduzir em investimento. “Apesar de taxas de juro muito baixas e de um apetite pelo risco crescente nos mercados financeiros, ainda não se materializou um arranque no investimento, possivelmente refletindo preocupações [dos investidores] com baixo crescimento potencial no médio prazo e um consumo privado restringido (num contexto de crescimento fraco nos rendimentos médios)”, diz, claramente, o FMI. A euforia financeira pode desencadear um processo de correção brusca, “consistente com a noção que algumas valorizações podem ser artificiais”, no meio de uma continuada falta de procura e de um brusco agravamento de tensões geopolíticas.

A autocrítica do FMI sobre o excessivo otimismo nas projeções é publicada numa caixa no capítulo 1 do WEO, referindo um erro de previsão de mais 0,6 pontos percentuais em média entre 2011 e 2014. O erro de sobrestimação do crescimento foi mais elevado no caso das economias em stresse da zona euro (os periféricos), onde o desvio atingiu, em média, 1,4 pontos percentuais entre 2011 e 2013, e em três economias dos BRIC (Brasil, Índia e Rússia).

A culpa da revisão atual em baixa deve-se à correção no crescimento da zona euro (corte de 0,3 pontos percentuais em 2014 e de 0,2 pontos percentuais em 2015), do Japão (uma redução de 0,7 pontos percentuais em 2014 e de 0,2 pontos percentuais em 2015), do Brasil (1 ponto percentual em 2014 e 0,6 pontos percentuais em 2015) e da Rússia (corte de 0,5 pontos percentuais em 2015), tomando em consideração as economias com maior peso no PIB mundial.

Estas revisões em baixa sinalizam a geografia de preocupações do FMI em termos globais: crescimento fraco na zona euro (subirá de 0,8% em 2014 para 1,3% em 2015, longe dos 2% de 2010) e abrandamento acentuado no Japão (o crescimento descerá de 0,9% em 2014 para 0,8% em 2015, invertendo a trajetória ascendente que se vinha a verificar desde 2012) e na Rússia (de 3,4% em 2012 para 0,5% em 2015).

O risco europeu

Pela sua importância (a segunda maior economia do mundo em 2013, depois dos Estados Unidos, em PIB nominal), a zona euro merece uma particular atenção do FMI, tanto mais que o contraste com os Estados Unidos e o Reino Unido é gritante – estas duas economias estarão a crescer a 3,1% e 2,7% em 2015. A Itália – a terceira maior economia da zona euro – surge como o “doente” da zona euro, com a economia transalpina a manter-se em recessão em 2014 e a crescer apenas 0,8% no ano seguinte.

O risco maior na região da moeda única é o marcar passo da retoma, com a procura a enfraquecer mais, o desemprego a manter-se em dois dígitos ou muito próximo, e o risco de uma inflação baixa (o que o FMI designa por “baixaflação”) se poder transformar em deflação pura e simples. Sublinhe-se que a inflação na zona euro poderá manter-se abaixo da meta dos 2% até 2019, “se as políticas atuais se mantiverem”, diz o FMI.

Segundo uma simulação dos técnicos do Fundo, a probabilidade de recessão na zona euro até ao segundo semestre de 2015 subiu de um pouco mais de 30% no WEO de abril para 40% no WEO de agora. A probabilidade de deflação naquele período subiu de 25% para 30% de um documento de há sete meses para o divulgado hoje. Sublinhe-se que esse não é, contudo, o cenário base do FMI, mas, a materializar-se por erros de política, transformar-se-á no “maior problema confrontando a economia mundial”, sublinhou Olivier Blanchard, o economista-chefe da organização na conferência de imprensa de apresentação do documento.

Pressupostos das previsões do FMI

O crescimento mundial parece ter enquistado num intervalo entre 3,3% e 3,9% desde 2011 e a perspetiva de chegar aos 3,8% em 2015 assenta em sete pressupostos-chave, que, no caso de terem de ser revistos negativamente, prejudicarão o cenário-base do FMI.

A retoma moderada da economia global é esperada pelos técnicos do FMI porque projetam que o crescimento anual do comércio mundial subirá para 3,8% este ano e 5% no próximo, deixando para trás taxas mais moderadas de 2,9% e 3% em 2012 e 2013, e em virtude do crescimento da China – a locomotiva mundial – se manter no patamar dos 7% e os EUA – a primeira economia do mundo em PIB – passar a crescer 3% em 2015.

Os preços das mercadorias (em dólares) vão continuar a baixar (o que, por via da importação, continuará a influenciar a desinflação), com o preço médio do barril de petróleo de diversas proveniências (Brent, Dubai e West Texas Intermediate) a descer para menos de 100 dólares em 2015.

As tensões geopolíticas – apesar da escalada no conflito entre a Ucrânia e a Rússia e do reacender da crise no Iraque no primeiro semestre de 2014 – diminuirão e o seu efeito de contágio tem sido limitado. No entanto, o WEO alerta que “é difícil avaliar as implicações do agravamento de tais tensões desde o começo de julho”.

A “normalização” da política monetária da Reserva Federal, com o fim dos estímulos extraordinários até final deste ano e com a provável subida das taxas diretoras de juros em meados do próximo ano, será gradual e suave, não provocando correções bruscas e efeitos globais negativos em particular nas economias emergentes.

O Banco Central Europeu, no caso da ameaça de deflação se materializar e das novas medidas de injeção de liquidez se revelarem insuficientes, não deixará de tomar mais medidas não convencionais, com o FMI a recomendar o lançamento, caso necessário, de um programa de compra da própria dívida pública dos membros do euro, o que como se sabe tem tido a oposição frontal de Ângela Merkel e do Bundesbank (o banco central alemão).

A moderação da consolidação orçamental nas economias desenvolvidas – com exceção do Japão – é outro dos pressupostos das projeções. O que leva o FMI a advogar uma clara política de investimento público em infraestruturas e de investimento privado, levando os investidores a se virarem para a economia real em detrimento da corrida de aplicações em ativos “seguros” de dívida pública ou em ativos bolsistas. O WEO sublinha o “papel do investimento público”, inclusive quando financiado por dívida pública. O FMI é um dos apoiantes mais ativos da Iniciativa para o Investimento em Infraestruturas que o G20 deverá aprovar na Austrália na próxima cimeira dos seus chefes de Estado. O documento do Fundo refere explicitamente a Alemanha como destinatária, na zona euro, desta recomendação.

Finalmente, como último pressuposto, uma transição de modelo na China, a terceira maior economia do mundo (depois dos EUA e da zona euro), sem derrapagem, em particular sem a materialização de um risco grave de estoiro imobiliário (que se estende a Hong Kong e Singapura) e de crise de crédito.

Post 2: As três ameaças à zona euro segundo o FMI

Inflação baixa, falta de investimento e risco geopolítico ameaçam a retoma económica do espaço da moeda única. BCE deve avançar para compra de dívida pública se risco de deflação subir. Alemanha deve investir.

A consolidação da retoma económica da zona euro está dependente em larga medida de políticas internas quer da parte dos governos como do Banco Central Europeu (BCE), sublinha o Fundo Monetário Internacional no “World Economic Outlook” (WEO).

As projeções de uma saída da recessão da economia da zona euro em 2014 e de um crescimento acima de 1% em 2015 estão dependentes não só do andamento da economia global, do comércio mundial e dos mercados financeiros internacionais, como das políticas que forem seguidas na zona euro para enfrentar os quatro principais riscos de curto prazo.

O WEO aponta como principais riscos no curto prazo para a economia do euro um crescimento fraco por um período prolongado, claramente distanciado das dinâmicas dos Estados Unidos e do Reino Unido, uma inflação inferior a 1% até ao final de 2015, a falta de investimento em particular por parte dos países credores e com excedentes elevados da balança externa, e o impacto negativo das tensões geopolíticas nas fronteiras europeias (o conflito Ucrânia-Rússia) e próximas (Médio Oriente, em particular um cenário de crise aguda no Iraque).

A estes riscos podem associar-se, ainda, um de ordem política, a “fadiga com as reformas” que têm sido levadas a cabo nos países sujeitos a planos de resgate ou a processos de correção de défice excessivo, e outro no plano financeiro, com a necessidade de uma recapitalização bancária superior à esperada.

“Para a zona euro, a prioridade é conseguir um forte crescimento acima da tendência e aumentar a inflação, implicando a manutenção de um política monetária acomodativa”, refere o FMI, para sublinhar, de seguida, a importância de um novo mix de políticas monetárias, orçamentais e do que é designado por reformas estruturais. Apesar das projeções do FMI apontarem para um crescimento de 0,8% em 2014 e de 1,3% em 2015, com a saída de uma recessão registada em 2013 (contração de 0,4%), o risco de recessão na zona euro até ao segundo semestre de 2015 subiu de um pouco mais de 30% na simulação feita no WEO de abril para 40% agora.

No caso da política monetária, o FMI vai mais longe do que os pacotes ultimamente lançados pelo próprio Banco Central Europeu (BCE) nas suas reuniões de junho, setembro e outubro que apontam para um aumento da injeção de liquidez no sistema bancário da zona euro na ordem de um trilião de euros com as novas linhas de refinanciamento direcionadas e com os dois programas de compra de ativos financeiros privados.

“Se os dados da inflação não melhorarem e se as expetativas de inflação não aumentarem, o BCE deve estar disposto a fazer mais, incluindo a compra de títulos soberanos”, escreve-se no capítulo 2 do WEO. O FMI aconselha claramente o BCE a galgar a linha vermelha da compra de dívida pública dos seus membros, se o processo de desinflação continuar (inflação caiu para 0,3% em setembro). Refira-se que o risco de deflação na zona euro até ao segundo semestre de 2015 subiu de 25% no WEO de abril para 30% agora.

Mas o WEO sublinha que “reduzir a fragmentação nas economias sob stresse e assegurar que a inflação regressa ao objetivo de estabilidade de preços, exige ações para além da política monetária”.

O FMI aponta para três linhas de atuação: restabelecer “a confiança nos bancos” (em que a revisão em curso da qualidade dos ativos é crucial) e melhorar “a intermediação” financeira; avançar com reformas estruturais pelo lado da oferta para aumentar o crescimento potencial sobretudo nas economias com mais altos níveis de dívida; e manter uma orientação suave de política orçamental. “Na frente da política orçamental, o ritmo da consolidação abrandou e a posição global orçamental para 2014 e 2015 é apenas ligeiramente contracionista. Isto permite um melhor equilíbrio entre o apoio à procura e a redução da dívida”, diz o FMI.

O WEO vai mesmo mais longe na concretização das suas recomendações de política orçamental para se dirigir diretamente à locomotiva da zona euro dirigida pela chanceler Angela Merkel: “A Alemanha, que já terminou a sua consolidação orçamental, pode financiar um muito necessário investimento público em infraestruturas – primordialmente para manutenção e modernização – sem violar as regras orçamentais”. A importância do investimento público e privado, e em particular do investimento público em infraestruturas, é uma das recomendações centrais do FMI para impulsionar a procura no curto prazo.

Em relação aos países com défice excessivo, o WEO faz duas recomendações. No caso de ocorrerem “grandes surpresas negativas do lado do crescimento” em determinados países do euro, os governos “não deverão acionar esforços adicionais de consolidação, que seriam autodestrutivos”. E se a deflação se materializar e as políticas monetárias se esgotarem, “as cláusulas de salvaguarda” do tratado orçamental deverão ser utilizadas.

Post 3: Análise do Global Financial Stability Report

FMI denuncia alguma exuberância” nos mercados financeiros

O “dinheiro fácil” injetado pelos estímulos monetários provocou um aumento dos riscos de instabilidade do sistema financeiro que pode fazer descarrilar a retoma económica mundial, diz o “Global Financial Stability Report”.

Os mercados bolsistas e da dívida têm revelado “alguma exuberância” que está a gerar o aumento de riscos de instabilidade no sistema financeiro mundial, o que exige da parte dos reguladores e dos decisores políticos “vigilância acrescida” recomenda o “Global Financial Stability Report” (GFSR) publicado esta quarta-feira pelo Fundo Monetário Internacional (FMI).

Este relatório de avaliação dos riscos que pesam sobre o sistema financeiro mundial não fala de “bolha”, mas denuncia “um risco financeiro excessivo” que tem sido assumido pelos investidores nos mercados de capitais com um aumento de ativos de risco e do regresso para uma tendência de alavancagem na sua carteira de aplicações. O aumento do apetite pelo risco derivou da injeção de “dinheiro fácil” proveniente de uma política monetária “acomodativa” (de estímulos) lançada como resposta à crise financeira global, refere o GFSR.

Segundo o FMI, esses “excessos” são visíveis na apreciação de ativos financeiros acima do padrão histórico dos últimos 10 anos, na redução brutal dos prémios de risco no financiamento da dívida, para níveis históricos anormalmente baixos ou mesmo em mínimos, numa volatilidade nos mais baixos níveis dos últimos 15 anos, e no surgimento de algumas bolhas imobiliárias.

Os casos mais exuberantes nos mercados bolsistas incluem Wall Street, os mercados fronteira e os emergentes asiáticos. Na dívida soberana, o ano de 2014 foi bafejado por mínimos históricos nos juros das obrigações dos países membros do euro, em particular dos periféricos. Uma simulação realizada pelos técnicos do FMI para os prémios de risco da dívida soberana da Espanha, França e Itália revelava que, no final de junho, eles estavam abaixo do “valor justo” (relacionado com um nível de equilíbrio de médio prazo) respetivamente em 30 a 60 pontos, 10 a 20 pontos e 40 a 70 pontos base. No imobiliário a atenção está virada para a China.

Sincronia nos movimentos

Esta “exuberância” está marcada por três características preocupantes, alerta o documento.

A primeira revela um flagrante contraste entre a animação nos mercados de capitais e uma “prestação na economia real que desaponta”. Em suma, a “animação” nos mercados financeiros não se traduziu na subida do investimento na economia real, um risco que o “World Economic Forum”, divulgado na terça-feira, sublinhou. “Apesar do acesso a financiamento a juros baixos e do aumento razoável de ganhos financeiros, as empresas nas economias desenvolvidas, até recentemente, continuaram relutantes em acelerar o investimento em capital”, diz o GFSR. Mesmo no caso dos Estados Unidos em que o investimento privado em capital fixo já descolou, “o ritmo é inferior ao registado em retomas anteriores”, sublinha o documento.

A segunda especificidade atual é a constatação de uma “sincronia” nos movimentos que estão a animar os mercados financeiros. “O que não é habitual é a sincronia destes desenvolvimentos que estão a ocorrer em simultâneo num vasto leque de classes de ativos e países de um modo que não tem precedentes”, alerta o FMI.

A última peculiaridade tem a ver com a atual estrutura do capital financeiro, em particular a gradual importância, o aumento da concentração e o modo de reagir do “sector bancário sombra” (que é analisado num capitulo próprio deste GFSR). Este sector é mais “sensível” a alterações.

O que isso significa é que a sincronia verificada funciona em dois sentidos – tanto alimenta a “exuberância” atual como pode gerar um colapso súbito num futuro próximo.

Cenário acidentado

O GFSR preocupa-se com um cenário desse tipo que mataria na infância a retoma económica mundial. “Uma ampla variedade de eventos possíveis pode desencadear uma alteração súbita de apetite pelo risco e fazer disparar a volatilidade dos mercados”, refere o documento. O risco geopolítico é um deles, e tem aumentado este ano. Mas o “mais plausível” para o FMI é uma “saída acidentada” da política monetária de estímulos norte-americana. Por isso, o Fundo espera que a Reserva Federal norte-americana (FED) e mesmo o Banco de Inglaterra (BoE) procedam a uma desativação dos estímulos monetários de um modo “suave”, tanto mais que o efeito de contágio de qualquer palavra inadequada da presidente da FED ou do governador do BoE, ou de qualquer decisão que surpreenda os investidores, é enorme em particular em 12 mercados emergentes.

Uma “saída acidentada” geraria um cenário de choque que o FMI simulou a partir de um aumento dos prémios de risco em 100 pontos base, quer na dívida soberana, regressando a níveis médios históricos, quer no crédito. Um choque desse tipo poderia reduzir o valor global das carteiras no mercado obrigacionista em 8%. Se, ainda por cima, tal choque ocorrer num curto período, a turbulência nos mercados financeiros poderá gerar “uma disrupção significativa”.

O FMI recomenda, por isso, três linhas de atuação: o fortalecimento dos canais de transmissão do crédito para a economia real (um quebra cabeças na zona euro que Mario Draghi, o presidente do Banco Central Europeu, tem tentado resolver desde final de 2011); uma transição efetiva dos grandes bancos globais para novos modelos de negócio face ao novo contexto; e a determinação dos reguladores em prosseguir políticas macroprudênciais contra os excessos financeiros. Os reguladores “devem ter o mandato explícito para agir quando for necessário e – igualmente importante – a coragem de agir mesmo quando as medidas foram altamente impopulares”, conclui o documento.

Posts dos Daysbefore FMI

Acto I (21 de setembro) – G20: Alemanha isolada no G20

A reunião de ministros das Finanças e banqueiros centrais do grupo dos 20 que terminou este domingo na Austrália deu prioridade a um programa global de infraestruturas com envolvimento do sector privado. Wolfgang Schaüble ficou isolado na oposição a uma estratégia de curto prazo para impulsionar a retoma económica.

“A Europa tem de fazer mais”, acentuou o secretário do Tesouro norte-americano Jack Lew resumindo uma das críticas que tiveram o acordo da maioria dos ministros das Finanças e banqueiros centrais do G20, cuja reunião terminou este domingo ao final da manhã (hora local) em Cairns, na Austrália.
Lew referiu que permanecem diferenças “filosóficas” com alguns parceiros europeus em torno das medidas de estímulo de curto prazo para impulsionar a retoma económica. O secretário do Tesouro de Obama ressaltou o risco de na Europa “os esforços para impulsionar a procura serem diferidos demasiado de modo que o vento contrário tornar-se-á mais forte”.

A crítica tinha como alvo a Alemanha representada pelo ministro das Finanças Wolfgang Schaüble que reafirmou a posição de prioridade às reformas estruturais e a um controlo orçamental estrito. A Reuters referiu que um membro da delegação alemã frisou que “não concordamos com estímulos de curto prazo” e que “a dívida está ainda demasiado elevada para permitir aumentar a despesa pública”.

Retirar pressão sobre a política monetária

A posição alemã choca-se com o compromisso alcançado no sentido de prosseguir uma “mistura” de quatro estratégias: política monetária, em particular onde se tornem necessárias medidas adicionais de combate aos perigos da deflação onde estes forem evidentes; reformas estruturais, um dos cavalos de batalha do Fundo Monetário Internacional (FMI) e do Banco Central Europeu (BCE); uma “composição inteligente” da despesa pública e da carga fiscal, com iniciativas orçamentais no curto prazo onde for apropriado; e um impulso às infraestruturas, dado o seu potencial para lidar com a “fraqueza da procura”.

Nesta “mistura”, o comunicado da reunião sublinha que é preciso “retirar pressão sobre as políticas monetárias”, tanto mais que se avizinha uma divergência crescente entre a desativação dos estímulos e a subida das taxas diretoras de juros pela Reserva Federal norte-americana (FED) e pelo Banco de Inglaterra e a manutenção de uma estratégia contrária por um período mais prolongado pelo BCE e pelo Banco do Japão.

Os impactos globais da “normalização” da política monetária por parte da FED foram uma das preocupações centrais da reunião, com o comunicado final a louvar a “forma cuidada” como a presidente da Reserva Federal, Janet Yellen, está a lidar com o assunto.

Num documento preparatório da reunião elaborado pelo FMI apontava-se a necessidade de “prevenir um aperto monetário prematuro” nas economias desenvolvidas. Os efeitos de mudanças bruscas de política monetária – sobretudo depois de um período de sete anos de “estímulos monetários” com taxas diretoras em mínimos e pacotes de quantitative easing amplos ou mais envergonhados – geram alta volatilidade nos mercados financeiros e “correções abruptas” do risco de crédito, chamava a atenção a “Nota” do FMI para a reunião do G20.

Iniciativa Global para Infraestruturas

A Austrália é este ano o anfitrião das atividades do G20, cuja cimeira de chefes de Estado decorrerá em Brisbane em novembro. A reunião que terminou este domingo em Cairns juntou os ministros das Finanças e Economia e os banqueiros centrais do grupo além do FMI e da Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Económico (OCDE). A Espanha participa como convidada desde 2010.

A meta das reuniões do G20 deste ano é definir um pacote de medidas que permita aumentar em dois pontos percentuais o crescimento mundial em 2018. Neste sentido foram recolhidas mais de 900 propostas. A análise prévia realizada pelo FMI e pela OCDE aponta para um impulso adicional de 1,8 pontos percentuais. Pelo que a reunião incumbiu os seus membros de procurarem até novembro colmatar os 0,2 pontos percentuais em falta.

No centro do pacote está o que foi denominado de “Iniciativa Global Pluri-Anual a favor das Infraestruturas”, um ponto a que a “Nota” do FMI já se referira como “ação decisiva” e que é um cavalo de batalha da Austrália, que alguns analistas consideram estar interessada em sediar o futuro “Centro Global de Infraestruturas”. A OCDE já estimou que a lacuna em infraestruturas à escala global nas duas próximas décadas ronde os 50 biliões de dólares, o equivalente a 68% do PIB mundial.

A Iniciativa – apoiada antecipadamente pelo FMI e pelo secretário do Tesouro norte-americano Jack Lew – pretende criar uma plataforma de troca de informação de projetos à escala global com vista a “casar” iniciativas públicas e investidores. A plataforma pretende desenvolver uma contratação estandardizada que reduza custos aos investidores. A “Nota” do FMI já havia referido que estão claramente identificadas as necessidades de infraestruturas quer em países desenvolvidos – sendo citados os casos dos Estados Unidos e da Alemanha como exemplos de degradação desse sector – quer em economias emergentes, referindo os casos mais prementes do Brasil e da Índia.

A revista “Der Spiegel” publicou a 18 de setembro, antes do início do G20, uma análise arrasadora da situação na Alemanha, intitulando o artigo de um modo muito sugestivo: “A Infraestrutura doente da Alemanha: Uma Nação que se desfaz lentamente”.

A China que está atenta a esta lacuna na Ásia anunciou em outubro do ano passado que criaria em 2014 um Banco Asiático de Investimento em Infraestruturas que poderá ser lançado a 10 e 11 de novembro na cimeira da APEC (organização de Cooperação Económica Ásia-Pacífico) em Pequim.

A reunião analisou, ainda, outros pontos como o combate à evasão e optimização fiscal por parte das multinacionais, a necessidade de “almofadas” financeiras ainda maiores por parte dos bancos globais sistémicos (Christian Noyer, presidente da direção do Banco de Pagamentos Internacionais, falou de um rácio de 16% em relação ao risco dos ativos), a exigência de transparência nos derivados financeiros complexos, e a análise pelo FMI das medidas propostas pela Associação Internacional dos Mercados de Capitais em relação a cláusulas para combater a litigância nas reestruturações de dívida soberana.

Os membros do G20 incluem a União Europeia, os países do G7 (Alemanha, Canadá, Estados Unidos, França, Itália, Japão e Reino Unido), a África do Sul, Arábia Saudita, Argentina, Austrália, Brasil, China, Coreia do Sul, Índia, Indonésia, México, Rússia e Turquia. Assistem, ainda, a OCDE e o FMI, e como convidado, desde 2010, a Espanha.

A presença do presidente da Rússia na cimeira de chefes de Estado de novembro em Brisbane ficou em aberto.

Acto II – (26 de setembro) Draghi insiste, alemães contestam

Desde que a economia da zona euro estagnou no segundo trimestre e que a inflação desceu em agosto para um nível extremamente baixo de 0,4%, as divergências entre a estratégia do BCE e as posições de princípio dos alemães subiram de tom, em particular depois do discurso de Mario Draghi, o presidente do banco central do euro, no simpósio realizado pela Reserva Federal norte-americana em Jackson Hole.

Nesta última semana de setembro as divergências ficaram, ainda, mais nítidas, depois do isolamento que o ministro alemão das Finanças Wolfgang Schäuble sofreu na reunião do G20 na Austrália que terminou no domingo passado (21 setembro), com a maioria dos participantes em coro com o Fundo Monetário Internacional a apontar a Zona Euro como o atual problema.

Draghi repetiu na quinta-feira (25 setembro) ao jornal lituano “Verslo Zinios” que “no que toca à política monetária, continuamos totalmente determinados a combater os riscos para a inflação no médio prazo. Tal como eu disse [na audição] no Parlamento Europeu, na segunda-feira, estamos preparados para usar instrumentos não convencionais adicionais no âmbito do nosso mandato” e acrescentou que a política dos governos tem de fazer a sua quota-parte em termos de reformas estruturais e de política orçamental “mais amiga do crescimento”.

Na quarta-feira (24 setembro), Jens Weidmann, o governador do Bundesbank, banco central alemão, numa longa entrevista à revista “Der Spiegel”, avisou que “as medidas [do BCE] centram-se nos sintomas e não curam as causas da crise” e deu a entender que a estratégia seguida por Draghi desde meados de 2012 provoca uma viciação dos investidores que ficam na expectativa sucessiva de mais e mais medidas de estímulos, o que tem gerado uma verdadeira onda especulativa.

Wolfgang Schäuble, o ministro das Finanças alemão, disse no Bundestag (o Parlamento alemão) na quinta-feira que está “particularmente descontente” com o programa anunciado pelo BCE de compra de ativos privados, invocando que poderá incorrer em conflito de interesses, dado que o banco central do euro é simultaneamente a autoridade monetária e o supervisor bancário. Frisou que o programa deve ser “avaliado cuidadosamente”.

Um relatório da agência de rating Standard & Poor’s refere esta semana a possibilidade de um endurecimento interno e externo das posições da CDU que lidera a coligação governamental na Alemanha: “O aumento rápido e sustentado da Alternativa für Deutschland (AfD), o partido anti-euro na Alemanha, pode levar a uma reorientação da resposta oficial da Alemanha para a crise económica na área do euro.

A União Democrata Cristã (CDU) da chanceler Angela Merkel pode tentar recuperar os eleitores perdidos para o AfD populista, endurecendo a posição do governo, reduzindo assim a margem para compromissos multilaterais”. E mais adiante: “A crítica do governo alemão a novas medidas monetárias não convencionais do BCE também pode tornar-se mais pronunciada, potencialmente prejudicando o efeito pretendido de geração de confiança dessas medidas”.

Numa nota publicada esta sexta-feira (26 de setembro) pela Goldman Sachs, a consultora refere que “as tendências recentes em algumas economias europeias já as qualifica como em estagnação ao estilo japonês” e que alguns analistas de referência já colocam a hipótese “de uma chamada japonização da zona euro”.

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Acto I – O mínimo histórico das yields das OT abaixo de 3%

As yields das Obrigações do Tesouro português (OT) no prazo de referência, a 10 anos, desceram no mercado secundário da dívida abaixo de 3%, fixando um novo mínimo histórico de 2,93%, pelas 9h50 de 9 de outubro, em termos de negociação intradiária, segundo dados da Investing.com.

O anterior mínimo intradiário, registado em agosto, estava em 2,95%. Neste momento, as yields das OT naquela maturidade situam-se em 2,95%. Ontem haviam fechado em 3,01%.

O custo de financiamento da dívida obrigacionista portuguesa regista uma descida acentuada para mínimos históricos desde fevereiro quando, no prazo a 10 anos, as yields desceram abaixo de 5%.

Recorde-se que, na quarta-feira (8 de outubro), o IGCP, a Agência de Gestão da Tesouraria e da Dívida Pública, aproveitando a atual conjuntura de juros baixos, realizou um leilão de dívida a seis anos, reabrindo a linha de Obrigações do Tesouro que vence em junho de 2020, tendo colocado 1000 milhões de euros e pago uma taxa de remuneração média, muito baixa, de 1,817%

O movimento de descida para mínimos históricos das yields da dívida obrigacionista abrange a maioria dos periféricos do euro, com exceção da Grécia, que continua com yields acima de 6% no prazo de referência. Os investidores temem que o país helénico seja sacudido por uma viragem política governamental em meados de 2015 se ocorrerem eleições legislativas antecipadas que, segundo as sondagens mais recentes, serão ganhas pelo Syriza.

O custo no prazo a 10 anos de financiamento da dívida espanhola aproxima-se de 2% e o da dívida irlandesa está perto de 1,6%.

A descida para níveis abaixo de 3% nas yields da dívida portuguesa a 10 anos foi referida pela ministra das Finanças como um sinal da possibilidade de avançar com as negociações na União Europeia no sentido de um plano de antecipação do pagamento do empréstimo do Fundo Monetário Internacional (FMI) sem a obrigatoriedade automática de antecipar também os pagamentos aos fundos europeus de resgate, no seguimento do que se propôs a Irlanda.

O Bundestag, o parlamento alemão, por esmagadora maioria, já deu, esta semana, luz verde para a iniciativa de Dublin. Apenas votou contra o Partido de Esquerda e registou-se uma abstenção de um deputado dos Verdes. Vários deputados alemães pediram, em troca, que o governo irlandês reveja o seu quadro fiscal em relação às multinacionais que tem garantido uma vantagem fiscal para o país.
Aviso do FMI

O FMI alertou, esta semana, nos seus documentos de referência sobre a situação económica mundial, que os mercados financeiros vivem um período de alguma “exuberância” que está em clara divergência com os dados fundamentais macroeconómicos.

Nos “World Economic Outlook” (WEO) e “Global Financial Stability Report”, os técnicos do Fundo referem que os “excessos financeiros” se verificam, não só nos mercados bolsistas (nomeadamente em Wall Street e na Ásia) e em algumas bolsas geográficas no imobiliário, mas também no mercado da dívida soberana, onde descidas para mínimos históricos na zona euro – e inclusive o registo de yields negativas em alguns prazos mais curtos da dívida obrigacionista na Alemanha, Bélgica, França, Finlândia, Holanda e até Áustria e Irlanda em alguns dias nas últimas semanas – estão fora do padrão histórico.

O FMI avisa que uma reviravolta poderá ocorrer nos mercados de capitais se os riscos geopolíticos se agravarem e se erros de precipitação na Reserva Federal norte-americana ou de falta de reação rápida do Banco Central Europeu se materializarem.

Também a acumulação de más notícias na frente económica sobretudo na zona euro (onde aumentou a probabilidade de recaída pela terceira vez na recessão e de escorregadela para a deflação, segundo o WEO) e uma falha no arranque do investimento podem toldar o “sentimento” dos investidores que, por ora, têm utilizado o “dinheiro barato” dos bancos centrais para reanimar os mercados de capitais em vez da economia real, segundo o FMI.

Acto II – S&P exclui Finlândia do triplo A

A Standard & Poor’s (S&P) cortou a notação da dívida de longo prazo da Finlândia para AA+. A agência havia colocado em abril a dívida finlandesa sob perspetiva negativa. A principal razão para a desgraduação deve-se à opinião da agência de que “a economia finlandesa poderá experimentar uma estagnação prolongada”.

O país nórdico, membro do euro, foi, deste modo, retirado do “clube” do triplo A, a notação mais elevada, pela S&P, mas continua com essa classificação segundo a Moody’s e a Fitch, as duas outras mais importantes agências de rating.

O primeiro-ministro finlandês Alexander Stubb comentou no Twitter que a desgraduação do triplo A significa que “ainda temos muito trabalho a fazer”.

A S&P já “saneou” deste “clube” a Áustria, os Estados Unidos e a Holanda. Atualmente, apenas nove países têm notação triplo A dada simultaneamente pelas três principais agências de rating: Alemanha, Austrália, Canadá, Dinamarca, Luxemburgo, Noruega, Suécia, Suíça e Singapura. Na zona euro, a partir desta sexta-feira, apenas dois países conservam o triplo A na classificação simultânea das três agências.

Perspetiva do Fundo de resgate alterada para negativa

Em virtude do emagrecimento da participação de economias da zona euro no clube do triplo A, a S&P decidiu, também, passar a perspectiva do fundo europeu de resgate FEEF criado em 2010 (Fundo Europeu de Estabilização Financeira, EFSF no acrónimo em inglês) de estável para negativa, o que poderá levar proximamente a uma desgraduação do seu rating.

Este Fundo de resgate está classificado nos níveis de duplo A, com a S&P a atribuir a pior classificação de AA, enquanto a Moody’s e a Fitch atribuem a notação de AA+ e Aa1 (que equivale a AA+ das outras duas agências).

Acto III – Fitch gora expetativas de graduação do rating da dívida portuguesa

A agência de notação Fitch decidiu esta sexta-feira (10 de outubro) não graduar o rating da dívida portuguesa de longo prazo. Não retirou Portugal do estatuto de dívida especulativa, vulgo “lixo financeiro”. Manteve a notação de BB+, mas atribuiu uma perspetiva positiva. A notação de BB+ mantem-se desde novembro de 2011.

A decisão da agência de manter a notação de dívida especulativa não era esperada pelos mercados financeiros que apostavam numa saída da classificação de “lixo financeiro”, com uma subida para BBB-, o primeiro degrau já em terreno de dívida não especulativa, numa zona de classificações que tecnicamente se designa por “grau médio inferior de investimento”.

A agência sublinhou que tomou a sua decisão antes de conhecer dois documentos importantes – o orçamento do Estado que só será apresentado pelo governo na próxima semana, o que poderá levar a Ficth a modificar a sua avaliação depois de o analisar, e os resultados da avaliação da qualidade dos ativos do sector bancário da zona euro (incluindo o português) que só serão divulgados dia 26 de outubro pelo Banco Central Europeu.

A não graduação para fora de “lixo financeiro” dada pela Fitch ocorre na semana em que as yields das Obrigações do Tesouro a 10 anos fixaram novo mínimo histórico abaixo de 3% e em que o IGCP, a Agência de Gestão da Tesouraria e da Dívida Pública, realizou um leilão de uma linha obrigacionista a seis anos colocando mil milhões de euros e pagando uma taxa em mínimos.

Mas, em contraste com estes dados vindos do mercado da dívida, que o Fundo Monetário Internacional considerou esta semana como revelando alguma “exuberância” financeira, o Instituto Nacional de Estatística divulgou esta sexta-feira que a inflação homóloga (em relação ao mesmo mês do ano anterior) permanece negativa pelo oitavo mês consecutivo – tendo-se agravado ligeiramente de -0,36% em agosto para -0,37% em setembro – e que o défice comercial aumentou em 174,5 milhões de euros entre junho e agosto em relação ao mesmo período do ano anterior, com as importações a aumentaram a um ritmo superior ao das exportações e a taxa de cobertura daquelas por estas a descer 0,7 pontos percentuais para 82%.

O que é preciso para haver graduação

A Ficth diz claramente o que é preciso que ocorra para dar o passo de tirar a dívida portuguesa da classificação de “lixo financeiro”.

Uma graduação futura exigirá o preenchimento de quatro condições, sublinha o comunicado da agência: que a redução do défice orçamental se mantenha e que seja consistente com uma trajetória de descida do rácio da dívida pública em relação ao PIB; que fique evidente que o sector bancário português está suficientemente capitalizado depois da resolução do BES e capaz de apoiar a retoma económica; que essa recuperação da economia prossiga e que se verifique que a dívida privada vai atingir um pico e começar a descer; e, finalmente, que se revelem sustentáveis os excedentes externos entretanto conseguidos implicando uma redução nos rácios da dívida externa.

Pelo contrário, a atual classificação de “lixo financeiro” manter-se-á no futuro se: o rácio da dívida pública no PIB subir; as necessidades de recapitalização do sector bancário forem significativas (ou seja, se houver uma surpresa da parte da avaliação em curso da qualidade dos ativos por parte do Banco Central Europeu); surgirem “choques” adversos vindo da vida política interna e/ou do financiamento pelo mercado de capitais.

Filme das notações – do duplo A a lixo financeiro

Quando a crise da dívida soberana começou a aquecer em Portugal, a Moody’s foi a primeira a desgraduar Portugal. A 5 de julho de 2011, essa agência desceu o rating da dívida portuguesa para Ba2. A 24 de novembro seria, então, a vez da Fitch cortar o rating para BB+.

Entre 1998 e março de 2010, a Fitch classificou a dívida portuguesa como de grau alto de investimento, com um rating de AA. Não era o máximo (o triplo A), mas uma boa classificação.

O movimento de descida progressiva do rating português iniciou-se em março de 2010 com o corte para AA-, a que se seguiria um movimento de queda significativa desde março de 2011. Desceu para A- a 24 de março de 2011, para BBB- a 1 de abril e, finalmente, entrou em terreno especulativo a 24 de novembro, caindo para BB+, onde permanece até hoje. Recorde-se que, a 6 de abril desse ano, o governo Sócrates, já em gestão, pediu formalmente o resgate e que o memorando com a troika foi assinado a 17 de maio.

A Moody’s e a Standard & Poor’s mantêm, também, a notação da dívida portuguesa em terreno especulativo, com uma perspetiva estável, segundo as mais recentes decisões a 25 de julho e 9 de maio respetivamente. A Moody’s classifica o rating português em Ba1 (o equivalente ao BB+ da Fitch) e a Standard & Poor’s em BB, a pior classificação entre as três agências.

No âmbito dos periféricos do euro, a classificação da dívida portuguesa pela Fitch é muito inferior à atribuída à Eslovénia (a mais bem classificada no grupo com A+) e à Irlanda (A-) e continua abaixo da registada para a Eslováquia, Espanha e Itália, que se situa em BBB+. Apenas se distancia positivamente do rating B da dívida grega que a Fitch considera altamente especulativa.

ACTO IV—Conclusão de uma semana negra (13 a 17 de outubro)

A subida do custo de financiamento das dívidas dos periféricos do euro no mercado secundário foi travada esta sexta-feira (17 de outubro), depois dos disparos ocorridos esta semana sobretudo com as yields das obrigações gregas e portuguesas que apontavam para um segundo round na crise das dívidas soberanas na zona euro, como referiu Edward Harrison do blogue Credit Writedowns.

As yields das Obrigações do Tesouro português (OT) a 10 anos desceram esta sexta-feira 18 pontos base no mercado secundário, fechando em 3,3%, depois de, na quinta-feira, terem subido até 3,77% durante a sessão, segundo dados da Investing.com. O prémio de risco da dívida portuguesa desceu 22 pontos base situando-se agora em 2,2 pontos percentuais.

As yields relativas às obrigações gregas no mesmo prazo de referência desceram esta sexta-feira 90 pontos base, fechando em 8,02%, depois de no dia anterior terem fechado perto de 9%, o que fez disparar os alarmes de nova crise de dívida grega. As perspetivas de regresso regular ao mercado obrigacionista por parte do Tesouro grego esfumaram-se com as yields na maturidade de referência bem acima do valor de 5,55% registado em setembro.

A mesma trajetória de descida também se registou para as yields das obrigações dos restantes periféricos, ainda que continuem acima dos mínimos históricos.

O custo de financiamento da dívida de longo prazo alemã e francesa subiu esta sexta-feira, com as yields das obrigações a 10 anos a distanciarem-se dos mínimos históricos registados esta semana de 0,756% para as Bunds alemãs e de 1,13% para as obrigações francesas.

Reunião de Frankfurt

A travagem da subida dos juros dos periféricos do euro é atribuída, por alguns analistas, a uma acalmia provocada por uma decisão do Banco Central Europeu (BCE) na sequência de uma reunião em Frankfurt com o governador do banco central grego. As declarações recentes de responsáveis da Reserva Federal norte-americana e do Banco de Inglaterra também ajudaram a acalmar os mercados financeiros.

O BCE decidiu reduzir o nível de desconto que estava a aplicar às obrigações soberanas gregas que aceita como colateral da parte dos bancos gregos, abrindo, assim, a possibilidade de um aumento da liquidez dos quatro principais bancos “sistémicos” gregos na ordem dos 12 mil milhões de euros. O acordo informal, revelou o The Wall Street Journal citando um funcionário do banco central grego, foi selado em uma reunião que juntou Mario Draghi, presidente do BCE, e Yannis Stournaras, governador do Banco da Grécia e ex-ministro das Finanças do atual governo de Atenas.

O primeiro-ministro grego Antonis Samaras admitiu esta sexta-feira em Milão que uma linha de crédito de precaução “é parte da discussão” com a troika para a saída da Grécia do segundo programa de resgate em 2015. Samaras deslocou-se ao Asia-Europe Meeting e acabou por fazer eco da sugestão dada por Christine Lagarde, diretora-geral do Fundo Monetário Internacional, que insistiu, aquando da assembleia do Fundo, que a Grécia não deveria copiar a Irlanda e Portugal e que deveria avançar para um programa cautelar. A admissão por Samaras de que essa solução está em cima da mesa ajudou, também, a acalmar o nervosismo dos investidores financeiros.

Benoit Coueré, membro da direção executiva do BCE, recordou esta sexta-feira em Riga que o banco iniciará “nos próximos dias” o programa de compra de ativos financeiros privados, que pretende injetar liquidez adicional no sistema bancário da zona euro.

James Bullard, presidente do Banco da Reserva Federal de St. Louis, referiu que a Reserva Federal poderá ter de considerar o adiamento do momento em 2015 em que iniciará o processo de “normalização” das taxas diretoras, subindo-as, abandonando os atuais níveis próximos de zero.

Andrew Haldare, economista-chefe do Banco de Inglaterra, comentou que estava “melancólico” sobre a economia do Reino Unido e que o processo de subida das taxas diretoras de juros do banco central britânico poderá ter de ser adiado. A descida da inflação em setembro para 1,2%, a mais baixa nos últimos cinco anos, deixou esta semana a City londrina em estado de choque.

A perspectiva de dois adiamentos em tornar o dinheiro mais caro por parte de dois dos bancos centrais mais importantes do mundo agradou aos investidores financeiros.

Contágio grego marcou a semana

A semana ficou marcada pelo pânico nos mercados da dívida em torno de um “contágio grego”, o que provocou uma subida generalizada das yields das obrigações dos periféricos em relação ao fecho de 10 de outubro.

A maior subida registou-se com as yields da dívida grega a 10 anos que dispararam 146 pontos base (quase 1,5 pontos percentuais) entre 10 e 17 de outubro. No caso das OT a 10 anos a subida somou 34 pontos base, depois de um mínimo histórico, em valor de fecho, de 2,957% a 10 de outubro. Em terceiro lugar, ocorreu a subida de 18 pontos base para as yields das obrigações italianas naquela maturidade.

O retorno da dívida obrigacionista grega nas últimas 52 semanas caiu para 15,42%, ficando, agora, atrás da rentabilidade para a dívida eslovena (acima de 24%) e da portuguesa (acima de 21%), segundo o índice da Bloomberg para a dívida soberana. O retorno nas últimas 52 semanas da dívida obrigacionista portuguesa caiu de 24,84% para 21,75% entre 10 e 17 de outubro e a yield efetiva desta dívida subiu de 1,83% para 2,14%. Em termos de retorno no mês em curso, a rentabilidade é negativa para a dívida grega (quase -10%), italiana (mais de 1% negativo), portuguesa (quase 1% negativo), espanhola (-0,3%) e francesa (-0,13).

Face ao pânico de um contágio, os investidores correram aos títulos de refúgio, e as yields das Bunds (obrigações alemãs) e das OAT (obrigações francesas) no prazo a 10 anos fixaram novos mínimos históricos de 0,756% e 1,13% respetivamente a 15 de outubro.

Depois dos avisos do Fundo Monetário Internacional revendo em baixa as projeções de crescimento mundial para 2014 e 2015, referindo o aumento dos riscos de deflação e de tripla-recaída na recessão na zona euro, e alertando para “alguma exuberância” em alguns mercados financeiros, o “sentimento” dos investidores internacionais passou a estar altamente “sensível” a más e boas notícias (neste caso, a declarações ou decisões dos banqueiros centrais).

Acto V – Volatilidade I

O índice VIX da volatilidade bolsista norte-americana subiu esta segunda-feira (12 outubro) para 24,64 dólares, um novo pico para este ano. Superou o anterior máximo deste ano de 21,44 dólares, registado a 3 de fevereiro, aquando da crise das economias emergentes. O VIX subiu 16% em relação ao fecho de sexta-feira passada, um aumento ainda mais significativo do que o de 13,2% registado entre 9 e 10 de outubro.

O VIX indica pontos extremos de pânico bolsista relacionados com o índice bolsista norte-americano S&P 500, e, por isso, é alcunhado de “índice do medo”. Serve de medida oficial da volatilidade implícita das opções no mercado de Chicago sobre o S&P 500, medindo as expetativas do mercado financeiro em relação à volatilidade nos 30 dias seguintes. A volatilidade exprime a variação dos retornos de um dado ativo financeiro num dado período e permite quantificar o risco de deter tal ativo. O VIX é calculado e divulgado em tempo real pelo Chicago Board Options Exchange.

As bolsas mundiais voltaram a fechar no vermelho, com o índice MSCI para todos os países a descer 0,7%, uma redução inferior à registada na sexta-feira. Diferentemente do que se verificou dia 10 de outubro, as bolsas na Europa fecharam positivas esta segunda-feira. O índice MSCI Europa subiu 0,48% e o Eurostoxx 50 (índice relativo às 50 ações mais líquidas e de maior valor na zona euro) valorizou 0,23%. Wall Street voltou a cair com o Dow Jones a quebrar 1,35% e o S&P 500 a reduzir-se em 1,65%. A Ásia, no seu conjunto, caiu ligeiramente (o índice MSCI Asia corrigiu -0,11%), mas o Nikkei 225, de Tóquio, contraiu 1,15%.

Acto VI – Volatilidade II

O índice VIX da volatilidade bolsista norte-americana subiu esta quarta-feira (15 de outubro) para 26,25 dólares, um novo pico para este ano em valores de fecho da sessão. Superou o anterior máximo deste ano de 24,64 dólares, registado no encerramento da sessão na segunda-feira passada.

Em valores de fecho o VIX subiu 15% em relação ao fecho de terça-feira e 25,5% em relação ao final da semana passada. Ao início da tarde desta quarta-feira, o VIX chegou a atingir os 30,90 dólares, níveis próximos dos verificados em novembro de 2011 (quando se temia o risco de um default na Grécia com saída de membro da zona euro, o que foi alcunhado de “Grexit”).

O atual valor do VIX está, contudo, ainda distante dos picos de 2011, com o VIX a registar 43,05 dólares em 15 de agosto, 42,96 dólares em 26 de setembro e 34,47 dólares em 21 de novembro. Recorde-se que a crise na zona euro dos últimos quatro meses de 2011 só se resolveu com a decisão de reestruturação da dívida grega pela cimeira europeia e com o lançamento das operações de refinanciamento a 36 meses do Banco Central Europeu, que passou, então, a ser liderado por Mario Draghi, que permitiu injetar 1 bilião de euros no sistema bancário do euro. E está muito longe dos máximos acima de 80 dólares registados em novembro de 2008, no auge da crise financeira global, sinalizando, então, o pânico financeiro típico em grandes crises do sistema capitalista. A série deste índice existe desde o início de janeiro de 1990.

O VIX indica pontos extremos de pânico bolsista relacionados com o índice bolsista norte-americano S&P 500, e, por isso, é alcunhado de “índice do medo”. Serve de medida oficial da volatilidade implícita das opções no mercado de Chicago sobre o S&P 500, medindo as expetativas do mercado financeiro em relação à volatilidade nos 30 dias seguintes. A volatilidade exprime a variação dos retornos de um dado ativo financeiro num dado período e permite quantificar o risco de deter tal ativo. O VIX é calculado e divulgado em tempo real pelo Chicago Board Options Exchange.

Porque a volatilidade dispara

“A volatilidade ‘dispara’, nomeadamente em tempo de correções. No caso em concreto, a volatilidade esteve anormalmente baixa durante muitos meses e era apenas uma questão de tempo até que se registasse uma situação como a atual, que nem sequer se assemelha ainda a um crash bolsista”, refere-nos o analista financeiro Filipe Garcia, presidente e economista da IMF, Informação de Mercados Financeiros. A situação é tanto mais preocupante quanto “há um aspeto importante que pode diferenciar o atual contexto de mercado face a outros no passado recente”, diz aquele analista.
“O impacto da regulação e da fiscalidade retirou uma quantidade indeterminada, mas significativa, de liquidez ao mercado. Vários atores deixaram de estar presentes em mercados mais periféricos, nomeadamente ao nível dos derivados. O que se tem observado é uma diminuição dos instrumentos financeiros, e não o seu aumento, que era a tendência até há poucos anos. Ora, quando os mercados corrigem, a queda é tao mais violenta quanto mais ausente ou receoso estiver o ‘comprador’. Num cenário de menor liquidez, e em que muita procura existe sob a forma alavancada, as quedas têm o potencial de serem mais pronunciadas. O comprador pode, simplesmente, não estar lá. Podemos estar perante um contexto em que a falta de liquidez e a forma como essa liquidez ‘é construída’ pode dar origem a quedas mais pronunciadas”, explica o analista da IMF.

© JNR, 2014

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