Risco de uma crise global de dívida (como nos anos 1930 e 1980) é baixo… mas situação é frágil

“O risco de uma crise global de dívida parece de momento pequeno, mas facilmente pode disparar”, afirma-nos Mark Wright, da Universidade da Califórnia em Los Angeles (UCLA) e coautor com Michael Tonz, da Universidade de Stanford, de mais um artigo científico sobre o tema das dívidas soberanas e das bancarrotas.

Por ora, as crises da dívida soberana, que brotaram na cauda da Grande Recessão iniciada em 2007, estão concentradas geograficamente numa parte da “periferia” da zona euro. “Descreveria a situação como tendo melhorado, mas o equilíbrio é muito delicado”, acrescenta Wright, que, com Tonz, acaba de publicar “Empirical Research on Sovereign Debt and Default” nos Working Papers do Banco da Reserva Federal de Chicago.

A situação de “equilíbrio delicado” advém do facto de que há dois riscos: “o de um período sustentado de atividade económica fraca e de uma crise autoalimentada em que os investidores antecipam uma bancarrota, vendem os títulos soberanos que detêm, gerando juros mais altos e tornando mais plausível que os países caminhem para a bancarrota – isto, aliás, é o que parece que aconteceu na Europa até recentemente”, sublinha-nos Wright.

Quatro vagas de crises de dívida globais

O estudo de Wright e Tonz, cobrindo 176 entidades soberanas desde 1820, aponta para quatro períodos de concentração de crises de dívida soberana. No século XIX, as vagas concentraram-se nos anos 1820 e depois nos anos 1870; no século XX, nos anos 1930 e depois nos anos 1980. Os dois académicos chamam-lhe “crises globais de dívida”. “Essas crises globais estão tipicamente associadas a um evento global. Referindo apenas os casos do século XX, nos anos 1930 tiveram a ver com a Grande Depressão e nos anos 1980 com uma cadeia de acontecimentos que começou com o colapso dos preços das commodities na parte final dos anos 1970 a que se seguiu o aumento das taxas de juro norte-americanas”, refere-nos Wright.

Desde 1820 ocorreram 251 bancarrotas, com um período de duração de 6,5 anos, em mediana, abrangendo 107 entidades distintas, ou seja em 61% dos casos. Os países mais “incumpridores em série” foram latino-americanos – Equador, México, Uruguai e Venezuela. A maior bancarrota, e valor atual, desde 1820, foi a grega de 2012 (mais de 200 mil milhões de euros na mão de credores privados), seguida da que ocorreu na Argentina em finais de 2001 e na Rússia em 1918, depois da repudiação de dívida em 1917.

O académico da UCLA encontra diferenças entre a situação atual e o que aconteceu nos anos 1980. “Creio haver um baixo risco de que os juros nos Estados Unidos disparem num futuro próximo. Além disso, muitos dos maiores emprestadores – caso da Europa – não estão dependentes de rendimentos oriundos das exportações de commodities, e, desse modo, uma queda brutal nos preços dessas mercadorias não será presságio de uma bancarrota”, diz, para acrescentar que “o Banco Central Europeu parece ter aprendido a contrariar as forças que conduzem a crises autoalimentadas”.

Possibilidades de reviravolta

No entanto, entre as possibilidades de reviravolta negativa na situação conta-se a quebra de recursos financeiros nos países exportadores de petróleo e em outros com excedentes, como a China, e a subsequente redução de investimento na dívida soberana de outros países emissores. “Se países e Fundos Soberanos deixassem de investir na dívida soberana isso levaria ao disparo nas yields das obrigações soberanas e a uma probabilidade acrescida de crises de bancarrota. As reestruturações de dívida subsequentes “limpariam” essas dívidas e reduziriam o stock de dívida soberana disponível para os investidores”.

Refira-se que o peso da dívida soberana no conjunto de todos os ativos financeiros mundiais depois de um ponto baixo em 1978, em que caiu para 11%, subiu gradualmente para 17% em 1990 e 19% em 2010, no entanto ainda abaixo dos 22% de 1950. O sistema de Bretton Woods acordado em 1944 implicou uma redução dos fluxos internacionais de capital, mas, depois dos anos 1970, com o disparo nos petrodólares e mais recentemente com a ascensão de grandes potências económicas com largos excedentes, como a China e a Alemanha, a “reciclagem” deste capital dirigiu-se em larga medida para o mercado da dívida soberana.

O estudo dos dois académicos é mais um no rol de trabalhos sobre o tema que, só em 2012, até agora, já contabilizava 16 artigos científicos, segundo o levantamento feito pelos dois autores. Os livros de referência sobre o tema continuam a ser o de Carmen Reinhart e Kenneth Rogoff, intitulado “This time is Different: Eight Centuries of Financial Folly”, publicado em 2009, a que o Expresso, então, se referiu, e o editado por Robert W. Kolb, saído em 2011, “Sovereign Debt: From Safety to Default”.

Sobre o caso argentino ultimamente em foco

“O recente caso nos tribunais de Nova Iorque sobre a Argentina talvez tenha algum impacto significativo na reestruturação de dívidas soberanas no curto prazo, mas é pouco provável que tenha consequências duradouras”, afirma Mark Wright.

O académico sublinha a diferença entre o que se passa na Europa e o que ocorreu nos países emergentes: “Muitos países europeus emitiram dívida sujeita à sua própria lei, pelo que as reestruturações de dívida podem ser decididas pelos parlamentos locais. O que não sucede com as economias emergentes que tendem a emitir dívida sujeita a jurisdições estrangeiras. Estes títulos tendem a ter cláusulas de pari pasu – de paridade de condições [entre credores que não aceitem e aceitem reestruturações de dívida, regra que foi invocada pelo juiz de Nova Iorque recentemente no litígio entre a Argentina e um “fundo abutre” que detém títulos que não foram reestruturados nem em 2005 nem em 2010]”. No caso das economias emergentes, sobretudo nas emissões a partir de 1981, esta cláusula de tratamento igual abrange 74% dos títulos emitidos. A nível global, abrangendo todos os países emissores, deverá encontrar-se em 21% das emissões de dívida, segundo refere o estudo de Wright e Tomz.

“É provável que problemas com os resistentes (holdouts) continuem a surgir”, mas, segundo Wright, “no longo prazo, os países podem tomar decisões que reduzam o risco de litigação”. Os “resistentes” são constituídos por detentores de títulos de dívida soberana que não aceitaram as reestruturações e que pretendem ser amortizados por 100% do valor facial dos título que detêm. Nesse grupo encontram-se alguns “fundos abutre”, como o NML Capital Limited, da Elliot Management Corp do multimilionário Paul Singer, que moveu a ação em Nova Iorque contra a Argentina. O juiz federal Thomas Griesa do Tribunal Federal de Nova Iorque condenou a Argentina, mas o Tribunal de Recurso considerou o apelo da Argentina e definiu a data de 27 de Fevereiro para alegações orais, pelo que a sentença de Griesa ficou suspensa.

n9EV

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